承蒙東方出版社出版我的學(xué)術(shù)論文集，在讀者的要求之下，我先談一談我的學(xué)術(shù)研究生涯。
　　我想將我的研究分成幾個階段進行解釋。我前三個階段的研究都以美國市場為主， 到了第四個階段才轉(zhuǎn)向研究亞洲市場。我的研究以公司治理方向為主。我關(guān)于公司治理的論文一般都發(fā)表在Journal of Financial Economics （《金融經(jīng)濟學(xué)期刊》）、Journal of Finance（《金融學(xué)期刊》）、Journal of Political Economy（《政治經(jīng)濟學(xué)期刊》）、 American Economic Review（《美國經(jīng)濟評論》）、Journal of International Business Studies（《國際企業(yè)研究期刊》）等重要的國際學(xué)術(shù)雜志上。按照國際金融學(xué)術(shù)界的慣例，我的每篇論文的作者都是按英文字母先后順序排列。這與國內(nèi)按照作者貢獻大小排名的做法不同。
　　階段一（1986—1989）
　　1986年我在沃頓商學(xué)院取得博士學(xué)位以后，留校一年擔(dān)任講師工作。當(dāng)時沃頓從斯坦福大學(xué)禮聘了一位譽滿全球的大師Robert Litzenberger。由于我的指導(dǎo)教授Irwin Friend曾告訴我經(jīng)濟學(xué)中托賓的Q（即公司市值除以資產(chǎn)重量成本）理論將來在金融學(xué)領(lǐng)域中會有廣泛的應(yīng)用，因此我針對托賓的Q的應(yīng)用這一問題向Litzenberger先生做了多次請益。經(jīng)過數(shù)次討論以后，他帶領(lǐng)我共同提出了一個觀念，那就是托賓的Q大于1是好公司，而托賓的Q小于1則是壞公司；壞公司發(fā)放股利對股民而言是好消息， 股價會上升，但好公司發(fā)放股利與否卻不會影響股價。我們利用美國的實證資料進行驗證，并確實得到了這個結(jié)果。該篇文章的題目為《股息公布：現(xiàn)金流量信號與自由現(xiàn)金流假說》，文章完稿前，我已于1987年9月赴密歇根州立大學(xué)任教。我的博士論文《管理者自身利益對公司資本結(jié)構(gòu)影響的實證檢驗》是與我的指導(dǎo)教授Irwin Friend 共同創(chuàng)作的，并且很順利地于1988年在Journal of Finance上發(fā)表。但在論文發(fā)表前，我的指導(dǎo)教授Irwin Friend 卻因中風(fēng)過世，享年70歲。這篇論文是我人生中發(fā)表的第一篇論文，卻是我的指導(dǎo)教授人生中的最后一篇。該論文指出美國公司的管理層在公司中持股數(shù)量越多，其行為就越保守，公司的負債率也就越低。這篇文章的結(jié)論對中國國有企業(yè)管理層持股現(xiàn)象具有重要意義，即管理層持股越多，則其經(jīng)營行為就越趨向于保守。
　　1988年我在密歇根州立大學(xué)突然接到Journal of Finance的主編Rene Stulz打來的電話，他邀請我去俄亥俄州立大學(xué)訪問一年。他希望能和我針對托賓的Q的應(yīng)用多進行溝通。之后，我們合寫了《管理業(yè)績、托賓的Q和成功收購要約獲得的收益》一文。這篇文章主要是解決美國市場上收購者在披露收購意向時對本身股價下跌的困惑的。我們證明股價下跌的原因是大部分收購者的托賓的Q均小于1，因此壞公司的繼續(xù)投資或收購對于股民而言是壞消息。這篇文章和另一篇文章——《股息公布》在1989年的Journal of Financial Economics同一期上刊登。由于這兩篇文章同時在世界第一流的期刊同一期刊登， 因此立刻受到了學(xué)界的注意。
　　我和Rene Stulz又繼續(xù)利用托賓的Q的概念寫了另外一篇文章——《自由現(xiàn)金流假說檢驗：對投標者收益的分析》。這篇文章指出：如果收購者的托賓的Q小于1，而其手中現(xiàn)金又充裕的話，那么他的收購行為對股民而言是最不利的。因為壞公司會更加浪費股民手中的現(xiàn)金。這篇文章于1991年在Journal of Financial Economics上發(fā)表。
　　這三篇論文在美國是相當(dāng)受重視的， 并且后兩篇論文的引用率在全世界金融學(xué)論文中占有相當(dāng)重要的地位。同時，這三篇論文對國內(nèi)企業(yè)的投資行為可提出比較具體的理論指導(dǎo)。
　　我在論文中提出托賓的Q大于1是好公司，而托賓的Q小于1則是壞公司。如果公司托賓的Q小于1， 那么根據(jù)我這三篇論文的理論， 托賓的Q小于1的壞公司就不應(yīng)該繼續(xù)投資， 而應(yīng)將手中多余的錢發(fā)還給股民。
　　階段二（1989—1994）
　　當(dāng)我仍然在俄亥俄州立大學(xué)任教時，有一位當(dāng)時在得克薩斯州大學(xué)任教的年輕助理教授Stuart Gilson在會議上碰到我，他希望我能與他合寫一篇論文。他在羅切斯特大學(xué)（University of Rochester）的博士論文中有些關(guān)于美國破產(chǎn)公司的資料。由于當(dāng)時經(jīng)過了數(shù)位大師的調(diào)教， 我慢慢對公司財務(wù)有了概念， 也更清楚地知道如何透過文字表達我的觀點， 還比較知道如何把問題給說圓了，因此比較容易找到突破口。當(dāng)時靈機一動，我想，可以探討一下為何美國公司一定會選擇破產(chǎn)，它們有沒有可能和債權(quán)人私下和解？于是有了這篇題目為《不良債務(wù)重組：對債務(wù)違約公司私下重組的實證研究》的文章，其中提出了一個新觀點。我認為，直接宣告破產(chǎn)對股民打擊太大，而私下和解對股民較為有利。這篇文章1990年在Journal of Financial Economics上發(fā)表。
　　我的這篇文章受到了學(xué)界的高度重視， 被列入1990年所有出版的金融論文（包括投資學(xué)和公司財務(wù)）中世界排名第一的最高引用率文章， 而且還被列入了全世界引用率最高的50篇金融學(xué)論文（包括投資學(xué)和公司財務(wù)）之中。另外，這篇文章和另外一篇題為《管理業(yè)績、托賓的Q和成功收購要約獲得的收益》的文章同時被列入全世界公司財務(wù)引用率最高的28篇論文中。Gilson也因為這篇文章和他自己的另外兩篇發(fā)表的文章被哈佛大學(xué)挖走了。
　　由于我們國內(nèi)當(dāng)時還沒有類似于美國的破產(chǎn)制度， 因此本文對國內(nèi)企業(yè)的指導(dǎo)作用不大， 反而對美國的企業(yè)起了相當(dāng)大的沖擊， 幾乎大部分的美國公司財務(wù)教科書均引用了此論文。 我在后面討論公司治理的歷史文獻時會詳細討論美國的破產(chǎn)制度和我這篇文章的貢獻。
　　1989年我離開俄亥俄州立大學(xué)赴紐約大學(xué)任教。這幾篇文章均是在我抵達紐約以后才發(fā)表的。我個人覺得我在此時對公司財務(wù)的研究才開始進入狀態(tài)，也開始受到小圈子的重視， 但是文學(xué)式的英文修為仍然達不到標準。我和紐約大學(xué)的Kose John共同寫了一篇題為《圍繞股息公告的內(nèi)部人交易：理論和證據(jù)》的文章，并于1991年在Journal of Finance上發(fā)表。這篇文章用理論證實了公司內(nèi)部人買（賣）自己公司股票是給股民一個正（負）面的信號，而從實證研究中也得到了相同的結(jié)果。這個結(jié)論對國內(nèi)上市公司有相當(dāng)大的參考意義。 我的證據(jù)明顯地反映出美國的股民對內(nèi)部人士是有信心的， 因此內(nèi)部人持股的變化會影響到股民的信心。 但國內(nèi)的情況不一樣。 例如上市公司重組時， 內(nèi)部人先行將資產(chǎn)剝離， 而后在注入有概念的新資產(chǎn)的同時再大量買入股票。 等到股價上升后， 內(nèi)部人立刻在最高點拋售， 而后股價立刻大跌， 套住了其他股民。由于國內(nèi)股市內(nèi)部人操縱股價的情況嚴重，因此很難讓股民對其產(chǎn)生信心。
　　我離開俄亥俄州立大學(xué)后，仍然和Rene Stulz共同繼續(xù)發(fā)表論文。我們于1992年在Journal of Financial Economics上發(fā)表了題為《破產(chǎn)宣告在行業(yè)內(nèi)的傳染效應(yīng)和競爭效應(yīng)的實證分析》的文章。我們發(fā)現(xiàn)行業(yè)內(nèi)的低負債競爭者可以從其他破產(chǎn)公司的困境中受益，而高負債競爭者將會受到損失。這篇文章首先提出了負債率的大小可以影響一個企業(yè)的競爭力， 因為只有負債率低的企業(yè)才能更快地把握住由于破產(chǎn)企業(yè)退出市場所創(chuàng)造的機會。
　　其后我和Jeffery Netter以及Kose John于1992年在Journal of Finance上發(fā)表了《大企業(yè)業(yè)績下滑時的自主性重組行為》一文。該文詳細羅列了美國大企業(yè)碰到業(yè)績跌落時的反應(yīng)。結(jié)論是美國企業(yè)的經(jīng)理人員碰到危機后的反應(yīng)是怪罪他人， 然后裁員以降低成本等等， 卻很少怪罪自己。這個結(jié)論和我們部分國有企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)非常類似，公司經(jīng)營好都是自己有能力， 經(jīng)營不好就是體制問題。