導(dǎo)言制造金融風(fēng)暴

“……這明顯是來自宙斯的風(fēng)暴在攻擊我，它是如此恐怖。啊，蒼天啊，我是多么痛苦，這是多么不公平�！�

——埃斯庫里斯（Aeschylus）1


為什么今天的金融市場會出現(xiàn)如此規(guī)律性的崩潰？這些引發(fā)動蕩的事件僅僅是“風(fēng)暴”，是不可避免的巧合嗎？是否還可能存在另一只操縱之手？這些危機中是否有一些共同的因素，或許可以幫助我們預(yù)測下一次危機的到來？

1987年10月19日，星期一，美國股市暴跌，并且創(chuàng)下有史以來單日跌幅紀(jì)錄，進一步引發(fā)全球股市下跌。道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（DJIA）單日暴跌508點，跌幅22.6%。這比1929年大崩盤時的損失更為慘重，當(dāng)時市場花了兩天時間才蒸發(fā)了略高于23%的市值（附錄A更詳細地描述了這次股市崩盤及其后果）。在1987年的股市崩盤中，股指期貨合約的表現(xiàn)甚至比股票還要糟糕，跌幅高達28.6%。在幾個小時內(nèi)，股票投資者的損失超過1萬億美元。盡管前一周股市大幅下跌，但似乎并沒有什么足以導(dǎo)致如此嚴重損失的重大事件發(fā)生。

近11年后的1998年8月，美國股市經(jīng)歷了一輪足以讓人回憶起1987年股市崩盤的震蕩。俄羅斯政府在8月17日從本質(zhì)上使盧布貶值，并宣布暫停償還400億美元的企業(yè)和銀行債務(wù)，暫停期為90天。貨幣市場頓時陷入混亂，投資者從俄羅斯和其他大宗商品生產(chǎn)國撤出資金，將其投入以美元計價的資產(chǎn)中去。這種安全投資轉(zhuǎn)移很快便蔓延到股市，國際投資者首先拋售新興市場的股票。同時，這場混亂還對當(dāng)時的大對沖基金長期資本管理公司（LTCM）造成了毀滅性的打擊。市場預(yù)期該基金將被迫清算其在全球股市和債券市場的大量頭寸，這在那個秋天持續(xù)引發(fā)了更多的混亂和動蕩。

2007年夏天，隨著美國房地產(chǎn)泡沫接近峰值，投資于抵押貸款相關(guān)證券的對沖基金面臨著類似于1998年長期資本管理公司所面臨的流動性問題。與LTCM一樣，它們中的許多證券都已平倉，這導(dǎo)致了2007年8月9日美國股市的大幅下跌。這一次與1998年不同的是，潛在的問題揮之不去且日益惡化。大量的抵押貸款違約導(dǎo)致美國和歐洲主要商業(yè)銀行、投資銀行出現(xiàn)巨額虧損。到2008年底，信貸市場的流動性枯竭，給美國和歐洲的實體經(jīng)濟帶來嚴重影響。

圍繞著1987年、1998年和2008年發(fā)生的危機，出現(xiàn)了數(shù)不清的相關(guān)著作，同時引發(fā)了多項政府調(diào)查，激發(fā)了新聞媒體的各種華麗的報道。在最近一次全球金融危機之后的10年里，無數(shù)作家試圖尋找其根源。為什么還要再加這一本書呢？或許是因為我們沒有看到很好的解釋，他們將金融危機描述為無法預(yù)見、無法解釋或無法避免的天災(zāi)或資本市場的固有特征。

芝加哥大學(xué)教授尤金·F.法瑪（Eugene F.Fama）是“市場價格總是反映所有可用信息理論”的支持者之一，他認為，1987年10月19日股價大幅下跌的背后是經(jīng)濟基本面的變化。他寫道：（股市）“以驚人的速度達到了新的平衡點（這反映了基本面的變化），它在這一過度活躍的交易時期內(nèi)的表現(xiàn)值得稱贊。”21988年，加利福尼亞大學(xué)（University of California）教授馬克·E.魯賓斯坦（Mark E.Rubinstein）提出了導(dǎo)致1987年股市暴跌的12個基本因素，其中包括利率上升和預(yù)算赤字上升，3但后來的結(jié)論是，全部基于基本面的解釋是不夠的。4

記者邁克爾·劉易斯（Michael Lewis）這樣描述了1998年的股市危機：5


艾倫·格林斯潘（Alan Greenspan）和羅伯特·魯賓（Robert Rubin）說，他們從未見過這樣的危機，其他人也沒見過。這讓普通的股票市場投資者恐慌。這也是全球大金融公司的又一次恐慌。世界金融機構(gòu)創(chuàng)造了一次全球范圍內(nèi)的銀行擠兌。


布萊克-斯科爾斯-莫頓（Black-Scholes-Merton）期權(quán)定價模型的共同創(chuàng)立者、長期資本管理公司的合伙人邁倫·S.斯科爾斯（Myron S.Scholes）認為，“也許（1998年8月）流動性外逃的部分責(zé)任在于國際貨幣基金組織”，該組織拒絕救助俄羅斯債券持有人。6

從1993年起一直到2008年破產(chǎn)時擔(dān)任貝爾·斯特恩公司（Bear Stearns）首席執(zhí)行官的詹姆斯·E.凱恩（James E.Cayne）為這家已故的傳奇公司所致的悼詞如下：“生活還將繼續(xù)。這家公司確實取得了很高的成就，但我們遇到了颶風(fēng)。”7雷曼兄弟（Lehman Brothers）前總裁小理查德·S.富爾德（Richard S.Fuld Jr.）回顧2008年的事件時表示：“這不僅僅是某一個孤立的因素所致，而是所有事情綜合作用而來的。我稱之為一場風(fēng)暴（the perfect storm）�！�8

實際上，這場危機被許多人視為一次“大風(fēng)暴”。但是，正如科學(xué)家們開始發(fā)現(xiàn)的那樣，“大風(fēng)暴”不僅是自然造成的結(jié)果，也是人類造成的結(jié)果。金融風(fēng)暴亦是如此。

例如，許多“閃崩”——突然的、劇烈的、看似難以解釋的價格波動，都被歸咎于市場操縱、投資者的失誤或者計算機交易算法對價格變化的機械反應(yīng)。眾所周知的事件發(fā)生在2010年5月6日，當(dāng)時道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)在幾分鐘內(nèi)下跌了1000點（較當(dāng)天高點下跌約9%），但很快就恢復(fù)如常。2018年2月5日，道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)在15分鐘內(nèi)下跌900點，當(dāng)天最多時下跌了1600點。這一暴跌歸因于與VIX——芝加哥期權(quán)交易所波動率指數(shù)（Volatility Index）相關(guān)的趨勢跟蹤交易策略的影響。美國和其他地方的股票市場，以