這是關(guān)于互聯(lián)網(wǎng)和資本市場(chǎng)的書(shū)，同時(shí)也涉及了更寬泛的主題，包括科技產(chǎn)業(yè)（產(chǎn)業(yè)升級(jí)）和全球化。

    從2012年起，世界目睹了一場(chǎng)和互聯(lián)網(wǎng)密切相關(guān)的牛市——主要是美國(guó)資本市場(chǎng)的牛市，2013年年中起，蔓延到中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板，形成了“結(jié)構(gòu)化牛市”（即小公司股票暴漲而藍(lán)籌股走勢(shì)長(zhǎng)期低迷）。

    2014年7月起，A股進(jìn)一步形成全面牛市，直到2015年6月中旬起開(kāi)始幅度達(dá)30%以上的深度調(diào)整。

    這一段牛市進(jìn)程，時(shí)間上已經(jīng)超越20世紀(jì)末的納斯達(dá)克泡沫，其成因引人思考。針對(duì)2013年起盛行于中國(guó)的各種“互聯(lián)網(wǎng)思維”的流行觀念，本書(shū)從歷史角度還原事物的本來(lái)面目，主要包括三大部分：一是互聯(lián)網(wǎng)公司與資本市場(chǎng)互相滋養(yǎng)的機(jī)理，尤其是美國(guó)資本市場(chǎng)的互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)驗(yàn)（包括中國(guó)到美上市的互聯(lián)網(wǎng)公司）；二是中國(guó)科技類(lèi)公司近十幾年的發(fā)展歷程，以及近10年來(lái)和資本市場(chǎng)互動(dòng)的過(guò)程，包括裝備制造公司、中小板和創(chuàng)業(yè)板的科技公司；三是對(duì)美國(guó)資本市場(chǎng)在20世紀(jì)80年代發(fā)端的美國(guó)主導(dǎo)的全球化進(jìn)程的中心作用進(jìn)行探討。互聯(lián)網(wǎng)、資本市場(chǎng)、全球化三者聯(lián)系緊密。美國(guó)文化和風(fēng)險(xiǎn)資本引導(dǎo)的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)，正是近20多年來(lái)全球化中心——美國(guó)資本市場(chǎng)的中心。在當(dāng)下中國(guó)推動(dòng)“一帶一路”的背景下，中國(guó)是不是也要復(fù)制一套類(lèi)似的全球化體系呢？基于對(duì)美國(guó)30年科技、產(chǎn)業(yè)、資本市場(chǎng)歷史的審視，在制定中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)和資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展的政策方面，我們需要更加清醒的判斷。中國(guó)不能簡(jiǎn)單地復(fù)制美國(guó)的道路。

    本書(shū)內(nèi)容大部分完成于2014年年底到2015年年初。進(jìn)入2015年后，中美互聯(lián)網(wǎng)、科技產(chǎn)業(yè)和資本市場(chǎng)又出現(xiàn)了一些新動(dòng)向。經(jīng)濟(jì)規(guī)律是普世的，借此前言，概括這些新動(dòng)向、提出新預(yù)言，供歷史檢驗(yàn)。

    第一個(gè)動(dòng)向是在中國(guó)A股牛市的刺激下，在美上市的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司在2014年下半年步入熊途（股價(jià)下跌1/3～1/2）半年多之后，于2015年3月起重抬升勢(shì)。中國(guó)海外上市公司“拆除VIE結(jié)構(gòu)”回歸A股一時(shí)蔚然成風(fēng)。同期，新三板、戰(zhàn)略新興板等中國(guó)資本市場(chǎng)進(jìn)一步創(chuàng)新的舉措和構(gòu)想引發(fā)熱議。簡(jiǎn)而言之，互聯(lián)網(wǎng)公司在中國(guó)上市成為眾人所盼。

    美國(guó)第二輪互聯(lián)網(wǎng)牛市（第一輪即20世紀(jì)90年代末納斯達(dá)克泡沫）進(jìn)入尾聲已成定局，處于高位盤(pán)整階段，但可能會(huì)在高位持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。此輪美股科技牛市醞釀?dòng)?010年左右的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)風(fēng)投（風(fēng)險(xiǎn)投資）熱潮（它的前身社交互聯(lián)網(wǎng)更早一些，始于2005年左右），之后經(jīng)歷2010～2012年的上市進(jìn)程［如標(biāo)志性公司臉書(shū)（Facebook）在2012年上市］，于2012年年底開(kāi)始啟動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)公司二級(jí)市場(chǎng)大牛市（2009～2012年的美股牛市可以視為傳統(tǒng)行業(yè)公司因?yàn)槊绹?guó)不斷救市、量化寬松政策而上漲），一直延續(xù)到2014年下半年。這股科技熱恰好與2008年全球金融危機(jī)后美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)的救市、量化寬松政策基本一致，兩者之間具有高度相關(guān)性�？梢哉J(rèn)為，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)牛市是以美聯(lián)儲(chǔ)為核心的西方貨幣當(dāng)局在救市進(jìn)程中制造的人為充裕流動(dòng)性的表現(xiàn)載體。本書(shū)提出，國(guó)際金融市場(chǎng)可能沿著“量化寬松—債券市場(chǎng)牛市—資本市場(chǎng)（二級(jí)市場(chǎng)）牛市—一級(jí)市場(chǎng)（風(fēng)險(xiǎn)投資）泡沫/熱點(diǎn)行業(yè)（移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)）巨額并購(gòu)—其他行業(yè)巨額并購(gòu)—商品市場(chǎng)重拾升勢(shì)—西方經(jīng)濟(jì)陷入滯脹”的邏輯發(fā)展。當(dāng)然2014年下半年地緣政治危機(jī)引發(fā)的石油價(jià)格暴跌，會(huì)讓這個(gè)路徑更加曲折，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)說(shuō)，西方進(jìn)入滯脹的可能性很大。

    中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)是美國(guó)這輪牛市的受益者。2013年下半年起，受2011年起的“中概股風(fēng)暴”負(fù)面效應(yīng)影響兩年之久的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司重新在美國(guó)上市，并以2014年9月阿里巴巴集團(tuán)上市為標(biāo)志達(dá)到巔峰。此后，隨著美股升勢(shì)停止，這個(gè)熱潮也逐漸退去，同期，大批美國(guó)基金瘋狂投入中關(guān)村，中關(guān)村和硅谷日趨聯(lián)動(dòng)——2015年下半年開(kāi)始，這個(gè)瘋狂投資的焦點(diǎn)似乎轉(zhuǎn)移到了印度。2015年上半年達(dá)到熾熱的A股市場(chǎng)（及新三板市場(chǎng)）自然吸引了這些時(shí)刻在尋求退出渠道的資本力量的目光，但以中國(guó)資本行業(yè)目前的行事風(fēng)格，恐怕很難維持到這些中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司集體退市又在A股重新上市的那一天。退市熱剛剛開(kāi)始，A股市場(chǎng)就已經(jīng)出現(xiàn)大幅調(diào)整。有民粹性的中國(guó)資本市場(chǎng)更大的可能是只支撐幾個(gè)樂(lè)視、分眾傳媒這樣的“中型”互聯(lián)網(wǎng)公司。本書(shū)對(duì)中國(guó)簡(jiǎn)單照搬美國(guó)近20年以互聯(lián)網(wǎng)為主要上市增量來(lái)源的資本市場(chǎng)發(fā)展道路持悲觀態(tài)度。

    第二個(gè)動(dòng)向是中國(guó)股市急速調(diào)整，在2015年下半年后才緩慢回升。這和這幾年社會(huì)上積累的貨幣尋求出路有關(guān)。中國(guó)過(guò)去十幾年的黃金增長(zhǎng)期使得資金回報(bào)要求很高，這與實(shí)體經(jīng)濟(jì)各部門(mén)大多產(chǎn)能過(guò)剩形成矛盾。到股市配資等領(lǐng)域抓機(jī)會(huì)是這些投機(jī)性資金“折騰”的必然結(jié)果。在股市也折騰完畢，而原來(lái)的P2P（個(gè)人對(duì)個(gè)人）等企業(yè)過(guò)橋貸款領(lǐng)域逐漸萎縮的情況下，這些過(guò)剩資金有可能不得不接受低回報(bào)率的客觀現(xiàn)實(shí)。

    第三個(gè)動(dòng)向是有扎實(shí)基礎(chǔ)與缺乏扎實(shí)基礎(chǔ)的公司之間出現(xiàn)分野。中國(guó)國(guó)內(nèi)科技產(chǎn)業(yè)和互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的格局在經(jīng)歷了2012～2014年連續(xù)3年的“互聯(lián)網(wǎng)思維”熱后，在2015年上半年悄然發(fā)生了改變。一些自稱(chēng)要做生態(tài)鏈的“互聯(lián)網(wǎng)思維”公司逐漸動(dòng)搖，華為、比亞迪等企業(yè)則逐漸崛起（或再次崛起）。還有以“財(cái)務(wù)打假”著名的教授對(duì)“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”的概念提出了質(zhì)疑。中國(guó)產(chǎn)業(yè)升級(jí)走什么道路，中國(guó)高科技企業(yè)如何組團(tuán)出擊，值得思考。

    最近幾年內(nèi)，有個(gè)別主張“互聯(lián)網(wǎng)思維/生態(tài)”的公司，成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)界、資本市場(chǎng)的明星公司。但其成功的關(guān)鍵是否真在所謂的“互聯(lián)網(wǎng)思維/生態(tài)”呢？筆者認(rèn)為它們的成功主要?dú)w功于在條件完備下“借勢(shì)而起”的策略及與資本市場(chǎng)的估值/市值融資互相刺激的滾動(dòng)發(fā)展模式。“借勢(shì)而起”是指利用了中國(guó)大陸及臺(tái)灣、日韓地區(qū)過(guò)剩的液晶面板、部分零部件和代工組裝的產(chǎn)能。它們通過(guò)低價(jià)策略撬動(dòng)巨大的市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，控制供應(yīng)商和代工企業(yè)。這會(huì)形成快速增長(zhǎng)的收入及現(xiàn)金流，而在資本層面，這種低價(jià)驅(qū)動(dòng)的高速增長(zhǎng)收入深受風(fēng)投的喜愛(ài)。這類(lèi)公司的估值或市值并不按照通常的手機(jī)公司或電視公司模式估值，而是按照“互聯(lián)網(wǎng)思維”估值。其中最典型的某公司，每一年多就進(jìn)行新一輪融資，同時(shí)賦予公司新價(jià)值，而新價(jià)值常常為前一輪估值的1～4倍，幾年下來(lái)估值就增長(zhǎng)至之前的180倍：從2011年上半年估值2.5億美元，到2014年年底估值450億美元。而另一上市公司的市值也從上市之初的80億元增長(zhǎng)到2015年6月股市急速調(diào)整前的1 000多億元。

    估值或市值劇增對(duì)“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”硬件公司的商業(yè)模式（乃至所有風(fēng)投支撐的互聯(lián)網(wǎng)爆炸式增長(zhǎng)模式）是至關(guān)重要的，因?yàn)樵撃Ｊ降娜觞c(diǎn)是利潤(rùn)和收入增長(zhǎng)不成比例。這在所有風(fēng)投—互聯(lián)網(wǎng)模式中都存在，只是那里是收入和用戶數(shù)量增長(zhǎng)不成比例。而“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”硬件公司涉足的是涉及巨量周轉(zhuǎn)現(xiàn)金流的行業(yè)，融資饑渴更淋漓盡致。該模式每一輪融資，融資額都迅速擴(kuò)大，但出讓新股本比重減小，因此總估值必然快速增長(zhǎng)�？梢哉J(rèn)為，“互聯(lián)網(wǎng)思維”型公司的估值并非由公司實(shí)現(xiàn)的利潤(rùn)折現(xiàn)估算，而是由融資的需求倒推。如果是A股上市公司，則約束較多，靠的是變通融資，包括上市融資、增發(fā)融資、大股東進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押債權(quán)融資再提供到上市公司體外的“同系統(tǒng)”公司、大股東減持股票所得以債權(quán)形態(tài)無(wú)償借給上市公司使用。這類(lèi)公司也往往要使用不太常見(jiàn)的會(huì)計(jì)方法。如某上市公司在上市之初，便將其購(gòu)買(mǎi)的影視版權(quán)按照10年線性折舊（同類(lèi)美股上市公司采用加速折舊）；大規(guī)模進(jìn)入電視領(lǐng)域后，又以分開(kāi)計(jì)價(jià)的方法將收入計(jì)入利潤(rùn)表（即每臺(tái)電視售價(jià)與當(dāng)前成本價(jià)打平或略虧，但售價(jià)中有490元～980元不等的部分以年費(fèi)模式歸屬上市母公司，這部分年費(fèi)幾乎沒(méi)有成本，母公司從而享有極高的毛利，而電視子公司承擔(dān)對(duì)應(yīng)的虧損），形成子公司的虧損。這會(huì)導(dǎo)致投資者通常關(guān)注的“歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)”被推高，大大高于集團(tuán)的凈利潤(rùn)，更高于扣除營(yíng)業(yè)外收入的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。某公司2014年的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為4 787萬(wàn)元，同比下降79.8%，全公司（包含并表子公司）凈利潤(rùn)為1.2億元，同比下降44.7%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為3.64億元，同比增長(zhǎng)42.8%，而以其電視子公司為重要主體的“歸屬于少數(shù)股東的綜合收益總額”則為–2.35億元。這正是某位財(cái)務(wù)學(xué)教授提出質(zhì)疑的原因。

    除不斷融資外，這種模式通常都宣傳“互聯(lián)網(wǎng)思維”理念，即硬件不賺錢(qián)而要利用未來(lái)的“生態(tài)”賺錢(qián)——盡管把公司做大所依賴(lài)的流水大多來(lái)自硬件。這種“生態(tài)”型商業(yè)模式要保持一種“模糊的美”，各子領(lǐng)域的專(zhuān)家都無(wú)從清晰判斷，投資者卻可以不斷產(chǎn)生豐富的聯(lián)想。比如，瞄準(zhǔn)“智能家庭生態(tài)”，預(yù)期這些公司可從手機(jī)、電視擴(kuò)張到空調(diào)、冰箱等家電，以及智能路由器（兼硬盤(pán)）、監(jiān)控器、體重秤等中小家庭用品，進(jìn)而相信此類(lèi)公司將壟斷數(shù)億中國(guó)人的家庭生活。這種想象還進(jìn)一步擴(kuò)展到汽車(chē)制造領(lǐng)域，為“想象空間”添磚加瓦。但是，這種想象的資本市場(chǎng)認(rèn)同基礎(chǔ)很可能是脆弱的。因?yàn)檫@一模式往往缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力。它們的產(chǎn)品技術(shù)部分多由配件供應(yīng)商提供，一旦行業(yè)老手回過(guò)神來(lái)，超越它們并非難事。與華為頂級(jí)產(chǎn)品均采用旗下海思公司的麒麟芯片、屏幕相當(dāng)部分采用歐菲光等國(guó)內(nèi)公司產(chǎn)品相比，“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”型硬件公司在手機(jī)等產(chǎn)品上都強(qiáng)調(diào)其關(guān)鍵配件（如屏幕、手機(jī)芯片、閃存）來(lái)自美、日公司。這既意味著它們對(duì)于國(guó)內(nèi)關(guān)鍵科技的中上游企業(yè)缺少拉動(dòng)作用，也意味著在初始兩年高潮后的長(zhǎng)跑式競(jìng)爭(zhēng)中，它們可能會(huì)日趨吃力。2014年下半年以來(lái)，其中有些公司就進(jìn)入了低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的惡性循環(huán)，與華為成功獲得高端機(jī)品牌地位形成對(duì)比。

    如果說(shuō)一味宣傳“互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)”的模式不具有可持久性，什么才是中國(guó)高科技企業(yè)合適的發(fā)展方向和力量組合呢？像華為、比亞迪等具有終端品牌的企業(yè)，目前正在收獲成果，除華為Mate7、Mate8升入高端外，以比亞迪“唐”為代表的插入式混動(dòng)車(chē)，也逐漸獲得市場(chǎng)的認(rèn)可。另一種則是具有中堅(jiān)技術(shù)但不具有很強(qiáng)終端品牌知名度的高科技企業(yè)，如漢王（漢字及其他象形文字光學(xué)識(shí)別世界第一）、超圖軟件（專(zhuān)業(yè)地理信息操作系統(tǒng)中國(guó)第一、世界第二）、科大訊飛（聲音識(shí)別、合成技術(shù)世界第一）。

    他們確實(shí)存在市場(chǎng)過(guò)于狹小、產(chǎn)品外部性較強(qiáng)、募集資金不知如何投放等問(wèn)題。這類(lèi)擁有獨(dú)到技術(shù)的中小企業(yè)應(yīng)當(dāng)和立足本土技術(shù)定位、精心積累技術(shù)的平臺(tái)性大公司對(duì)接，例如華為、格力電器就是很好的合作對(duì)象。近五六年，科大訊飛抓住了中國(guó)勞動(dòng)力價(jià)格上漲的機(jī)遇，在通信運(yùn)營(yíng)商、智能手機(jī)、高鐵領(lǐng)域逐漸實(shí)現(xiàn)自動(dòng)語(yǔ)音合成播報(bào)就是很好的例子。華為高端手機(jī)的商務(wù)需求、格力打造的以電器為載體的智能家庭網(wǎng)絡(luò)很可能需要科大訊飛、漢王積累的新型人機(jī)交互技術(shù)作為關(guān)鍵內(nèi)嵌環(huán)節(jié)。在西方產(chǎn)品演變速度長(zhǎng)期緩慢的情況下，真正嵌入這些來(lái)自扎實(shí)的中國(guó)中小公司新興核心技術(shù)的高端產(chǎn)品，將成為靚麗的中國(guó)名片，占據(jù)本土乃至全球高端市場(chǎng)。

    當(dāng)然，互聯(lián)網(wǎng)思維硬件公司也有功勞，它們?cè)谳^短時(shí)間內(nèi)極大刺激了國(guó)內(nèi)消費(fèi)類(lèi)電子產(chǎn)品改進(jìn)用戶體驗(yàn)，為中國(guó)產(chǎn)品征服海外市場(chǎng)奠定了基礎(chǔ)。華為、魅族等更踏實(shí)的中國(guó)公司也在這種刺激下學(xué)習(xí)技巧，迅速成長(zhǎng)。目前，這類(lèi)公司還有一定的市場(chǎng)緩沖空間，但如果不能“慢下來(lái)”進(jìn)行真正扎實(shí)的布局，未來(lái)可能遭遇難以突破的瓶頸。尤其是在股市急速調(diào)整之后，A股市場(chǎng)不再把并購(gòu)簡(jiǎn)單當(dāng)作利好，投資者以懷疑的眼光審視公司的各種資本操作時(shí)，以運(yùn)作市值、估值上升來(lái)反哺實(shí)體經(jīng)營(yíng)的做法可能就不再靈驗(yàn)了。人性決定長(zhǎng)期命運(yùn)是屢試不爽的真理，成功只留給能笑到最后的人，雖然中間會(huì)有波折，會(huì)有投機(jī)誘惑引發(fā)的迷茫，但請(qǐng)相信那些穩(wěn)托穩(wěn)打的、立足長(zhǎng)期奮斗的人，并與他們一起奔跑。在未來(lái)數(shù)年內(nèi)，我們也許會(huì)看到這樣的景象：腳踏實(shí)地的企業(yè)逐步崛起，互聯(lián)網(wǎng)公司群經(jīng)歷大浪淘沙，“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”之路將并不平坦。

    讓時(shí)間來(lái)檢驗(yàn)吧！