◆ 前言 ◆
　　1973年4月，隨著場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)的產(chǎn)生，在廣大投資者面前出現(xiàn)了一個(gè)全新的投資策略世界。期權(quán)條款的標(biāo)準(zhǔn)化和高流動(dòng)性二級(jí)市場(chǎng)的建立，創(chuàng)造出了一些新的投資工具。在適當(dāng)使用的情況下，這些工具能對(duì)幾乎所有的投資哲學(xué)，從保守的到投機(jī)的，提供有益的幫助。本書討論的就是這些期權(quán)策略，包括在什么情況下使用哪一種策略，以及它們?yōu)槭裁纯梢云鹱饔谩?br /> 　　在這些策略中，有的歷來(lái)都被認(rèn)為是相當(dāng)復(fù)雜的。然而，如果了解了它們的運(yùn)作原理，那絕大部分讀者都可以掌握它們。雖然本書包括了與期權(quán)有關(guān)的所有基本定義，但很少花時(shí)間和篇幅來(lái)解釋其中那些最基本的概念。例如，讀者應(yīng)當(dāng)已經(jīng)知道看漲期權(quán)（call option）是什么，芝加哥期權(quán)交易所（CBOE）是什么，以及如何在報(bào)紙上找到和解讀期權(quán)的報(bào)價(jià)。實(shí)話實(shí)說(shuō)，雖然本書包含了初學(xué)者需要了解的內(nèi)容，但大部分內(nèi)容都超出了初學(xué)者的水平。此外，讀者還應(yīng)對(duì)技術(shù)分析有大致的了解，至少應(yīng)該知道諸如支撐（support）和阻力（resistance）之類術(shù)語(yǔ)的含義。
　　有些策略，比如買入看漲期權(quán)（call buying），可以并且已經(jīng)單獨(dú)寫成了一本書。雖然本書對(duì)某些策略的討論會(huì)比對(duì)另一些策略的討論要更加詳細(xì)一些，但這并不意味著這是一本只關(guān)于某一個(gè)或兩個(gè)策略的書。雖然目前已出版的與股票期權(quán)相關(guān)的書一般對(duì)賣出備兌看漲期權(quán)（covered call write）都不作詳細(xì)的討論，但由于它是投資者使用最多的期權(quán)交易策略之一，因此本書對(duì)賣出備兌看漲期權(quán)進(jìn)行了深入的討論。本書與買入看漲期權(quán)（call）和看跌期權(quán)（put）有關(guān)的內(nèi)容并不是特別長(zhǎng)，并且大部分內(nèi)容都比較高深，特別是與買入波動(dòng)率（buying volatility）有關(guān)的部分，這些內(nèi)容對(duì)熟練的交易者更為適用。在對(duì)每個(gè)策略的討論過(guò)程中，本書都特別強(qiáng)調(diào)了為什么投資者會(huì)想要執(zhí)行這樣一個(gè)策略，并對(duì)該策略所適用和不適用的市場(chǎng)情形進(jìn)行了解釋。本書展示了每個(gè)策略的全部細(xì)節(jié)，包括用許多圖形和表格來(lái)表示潛在盈虧、保證金要求和選擇頭寸的標(biāo)準(zhǔn)等。本書的很大一部分注意力放在后續(xù)行動(dòng)（follow-up action）上。決定建立某個(gè)頭寸很容易，而決定采取什么行動(dòng)來(lái)限制虧損或獲取盈利則往往要難得多。因此，在需要采取后續(xù)行動(dòng)的情況下，本書提供了若干合理的備選方案的詳細(xì)內(nèi)容和示例。此外，對(duì)于相似的策略，本書也進(jìn)行了對(duì)比分析。例如，一個(gè)看多的投資者可能會(huì)想要實(shí)施各種不同的策略。對(duì)相似策略的優(yōu)缺點(diǎn)進(jìn)行對(duì)比分析，可以幫助該投資者決定在該情況下究竟選擇哪個(gè)策略最合適。書中同時(shí)也指出了應(yīng)當(dāng)預(yù)防的潛在風(fēng)險(xiǎn)。在這些示例中，我沒(méi)有使用股票的真實(shí)名字，而是虛構(gòu)了一只名為XYZ的股票。許多示例中用到的價(jià)格都是真實(shí)的。但如果我們?cè)谑纠�中使用了名為Bally的股票，它當(dāng)時(shí)的價(jià)格是60，而等到讀者讀到這個(gè)示例時(shí)，它的價(jià)格可能已經(jīng)為20或者200（或者不復(fù)存在），顯然這樣的實(shí)際股票示例就沒(méi)有多大意義。提供示例的目的是為了說(shuō)明概念，而不是記錄歷史。XYZ的名字對(duì)于達(dá)成這個(gè)目的就很合適，因?yàn)樗�是萬(wàn)能的。如果需要，它可以價(jià)格上漲，可以定價(jià)過(guò)低或定價(jià)過(guò)高，可以高波動(dòng)或無(wú)波動(dòng)。它的價(jià)格也可以隨意變動(dòng)，以便于說(shuō)明后續(xù)行動(dòng)策略。
　　本書的第一部分對(duì)看漲期權(quán)的策略進(jìn)行了分析，并隨后分析了看跌期權(quán)的策略。雖然這樣的安排有可能會(huì)打斷策略的正常延伸。例如，本書第一部分會(huì)討論使用看漲期權(quán)來(lái)構(gòu)造熊市價(jià)差，而在后面的部分中又會(huì)討論用看跌期權(quán)來(lái)構(gòu)造熊市價(jià)差。這樣安排的目的是為了幫助初學(xué)者和中等水平的期權(quán)投資者，他們可能對(duì)看漲期權(quán)比對(duì)看跌期權(quán)更熟悉。大多數(shù)期權(quán)投資者都對(duì)看漲期權(quán)比較熟悉，因此更容易理解用看漲期權(quán)來(lái)設(shè)計(jì)的策略。在這個(gè)基礎(chǔ)之上，再把相同的概念應(yīng)用到看跌期權(quán)上，就會(huì)更容易理解。不過(guò)，我并沒(méi)有忽略看跌期權(quán)的策略。投資者們?nèi)绻�想要充分利用他們所掌握的策略的功能，就必須使用看跌期�?quán)。因此，看跌期權(quán)的策略在本書中也占據(jù)了相當(dāng)多的篇幅。本書還討論了某些特殊的議題，例如，計(jì)算機(jī)模型及其應(yīng)用，如何用期權(quán)來(lái)套利（arbitrage），以及做市商（market-maker）和套利者（arbitrageurs）的行為如何影響普通期權(quán)投資者等。
　　第2版
　　第2版中所增加的大部分內(nèi)容都與股指期權(quán)和股指期貨有關(guān)。用于描寫股票期權(quán)策略的相同概念也用在了為股指期權(quán)所設(shè)計(jì)的策略中。這種方法在某些情況里有必要做些修正。我介紹了與這些期權(quán)相關(guān)的一般概念，并提供了許多例證。這些示例包含了許多主流的期貨和期權(quán)合約的細(xì)節(jié)。
　　股票期權(quán)交易者所使用的許多策略也同樣適用于股指期權(quán)。本書的前30章用股票期權(quán)說(shuō)明了這些策略。在大多數(shù)情況里，讀者只需要對(duì)術(shù)語(yǔ)進(jìn)行替換即可。例如，在使用標(biāo)的股票（underlying stock） 的地方換上標(biāo)的工具（underlying instrument）就可以了。這樣的工具可以是期貨合約、債券、貨幣或者股指。
　　第2版的很大一部分注意力都放在使用股指期貨和期權(quán)來(lái)對(duì)沖（hedging）股票組合的技術(shù)上。這些技術(shù)對(duì)于任何持有股票的投資者都適用，無(wú)論是個(gè)人投資者還是大型機(jī)構(gòu)。書中還討論了基本對(duì)沖策略的一些變形。這些變形策略自成一體，可讓投資者從期貨或者期權(quán)的定價(jià)差異中獲利。此外，書中還提到了能從市場(chǎng)中特定股票組合的價(jià)格變化中獲利的策略。不同股票指數(shù)之間的價(jià)差也得到了詳細(xì)的描述。
　　第2版修訂了討論稅收的那一章，以反映稅法中的變化。這些變化使得報(bào)稅變得更為困難，特別是對(duì)備兌看漲期權(quán)的賣出者而言更是如此。有的稅收策略不再適用，特別是那些可以將盈利滾動(dòng)到下一年的策略。另外，符合長(zhǎng)期盈利認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的持有期限的變化，改變了期權(quán)的一些稅收特征。非權(quán)益類的期權(quán)所適用的稅率不同于股票期權(quán)的稅率。書中詳細(xì)討論了這些稅率之間的差異。
　　最初的28章的內(nèi)容各有一些補(bǔ)充和修改。最大的擴(kuò)充之一是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)套利（risk arbitrage）的討論。近年來(lái)，由于風(fēng)險(xiǎn)套利者獲得了廣為人知的收益，使得這個(gè)主題得到了大量的關(guān)注。新補(bǔ)充的材料強(qiáng)調(diào)了在風(fēng)險(xiǎn)套利中使用期權(quán)來(lái)減少風(fēng)險(xiǎn)的方法。所補(bǔ)充的另一部分內(nèi)容是關(guān)于均衡套利（equivalence arbitrage）——反轉(zhuǎn)組合（reversal）、轉(zhuǎn)換組合（conversion）和盒式價(jià)差（box spread）的那一節(jié)。我對(duì)這些流行的套利形式的概念都進(jìn)行了介紹。此外，這些策略的風(fēng)險(xiǎn)也得到了全面闡述。
　　其他章節(jié)也有修改。例如，持倉(cāng)限額（position limit）發(fā)生了改變。同時(shí)，第2版用了更大的篇幅來(lái)討論使用等股頭寸（equivalent stock position，ESP）的方法來(lái)分析后續(xù)行動(dòng)中的中性頭寸（neutral position）。這一方法適用于大多數(shù)賣出比率策略（ratio writing strategies）、賣出跨式價(jià)差（straddle write）和組合（combination）。關(guān)于跨期價(jià)差（calendar spread）的兩章（包括看漲期權(quán)和看跌期權(quán)），補(bǔ)充了比率跨期價(jià)差的詳細(xì)內(nèi)容。比率跨期價(jià)差是一種中性策略，若用實(shí)值期權(quán)（in-the-money）來(lái)構(gòu)造，則只有有限的風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于數(shù)學(xué)的那一章增加了一個(gè)詳細(xì)討論布萊克–斯科爾斯（Black-Scholes）模型的示例。多年來(lái)我收到了許多關(guān)于該模型計(jì)算過(guò)程的問(wèn)題，這是我的回應(yīng)。最后，我對(duì)在后續(xù)行動(dòng)中使用計(jì)算機(jī)工作提供了許多建議，包括一份高級(jí)后續(xù)行動(dòng)分析示例的打印結(jié)果。
　　第3版
　　第3版中新增加了6 章，其中包括討論長(zhǎng)期期權(quán)（LEAPS）、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股（CAPS）和可贖回累積優(yōu)先股（PERCS）的章節(jié)。在當(dāng)時(shí)，它們是新推出的期權(quán)或與期權(quán)相關(guān)的產(chǎn)品。
　　簡(jiǎn)單地說(shuō)，長(zhǎng)期期權(quán)就是存續(xù)期更長(zhǎng)的期權(quán)。不過(guò)，由于存續(xù)期更長(zhǎng)，我們就需要用與普通短期期權(quán)不同的視角來(lái)理解它們。例如，短期利率對(duì)長(zhǎng)期期權(quán)的影響要比對(duì)短期期權(quán)的影響重要得多。書中討論了使用長(zhǎng)期期權(quán)來(lái)代替持有股票的策略，以及在標(biāo)準(zhǔn)策略中使用長(zhǎng)期期權(quán)等。
　　優(yōu)選兌現(xiàn)積累股實(shí)際上是一種內(nèi)嵌贖回特征的優(yōu)先股。與普通股相比，它們所付的股息要大得多。PERCS的贖回特征讓其與賣出備兌看漲期權(quán)沒(méi)有什么區(qū)別。因此，一些適用于PERCS的策略也同樣適用于賣出備兌看漲期權(quán)。此外，第3版還為如何對(duì)沖PERCS提供了建議。在第4版中，與PERCS相關(guān)的內(nèi)容被并入了其他章節(jié)中。
　　第3版刪除了第2版中關(guān)于期貨和其他非股票期權(quán)的章節(jié)，取而代之的是用全新的兩章來(lái)討論期貨期權(quán)。投資者們應(yīng)該熟悉期貨期權(quán)，因?yàn)樵谶@個(gè)領(lǐng)域中存在大量的獲利機(jī)會(huì)。雖然許多股票交易的客戶和經(jīng)紀(jì)人可能對(duì)期貨交易并不熟悉，但認(rèn)真的投資者應(yīng)該具備關(guān)于期貨期權(quán)的知識(shí)。在討論期貨期權(quán)的兩章中，有一章集中在期貨期權(quán)的定義、定價(jià)及其獨(dú)有策略上，另一章則主要介紹了如何使用期貨期權(quán)來(lái)進(jìn)行價(jià)差交易。這些價(jià)差交易策略與本書第一部分所提及的策略有很大的不同。比如跨期價(jià)差看上去很相似，但實(shí)際上則完全不同。期貨交易者和投資者們花了許多時(shí)間來(lái)研究期貨的價(jià)差，而這一章中所展示的期權(quán)策略則讓這種類型的交易具有更大的盈利能力。
　　本書的結(jié)尾部分新加入了一章來(lái)討論高級(jí)的數(shù)學(xué)概念。隨著期權(quán)交易的成熟以及計(jì)算機(jī)逐漸成為投資者監(jiān)控和評(píng)估頭寸過(guò)程中一個(gè)不可分割的組成部分，人們逐漸使用越來(lái)越先進(jìn)的技術(shù)來(lái)監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)。這一章討論了6種主要的衡量期權(quán)頭寸或投資組合風(fēng)險(xiǎn)的方法。我將討論如何使用這些衡量方法來(lái)構(gòu)造雙重或三重中性的頭寸。此外，我還介紹了如何用計(jì)算機(jī)來(lái)預(yù)測(cè)某個(gè)頭寸在未來(lái)某一時(shí)刻的結(jié)果和“形狀”。
　　第3版對(duì)指數(shù)期權(quán)的章節(jié)也有顯著的修訂。修訂的部分原因是在第2版的寫作過(guò)程中，這些產(chǎn)品還相對(duì)較新。正因?yàn)檫@樣，這些產(chǎn)品發(fā)生了許多改變：有的指數(shù)期權(quán)被摘牌，又有一些新的上市。此外，在1987年股災(zāi)之后，指數(shù)期權(quán)的交易機(jī)制也發(fā)生某些變化，例如引進(jìn)了“熔斷閘”（circuit breaker）。
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　　◆ 總序 ◆
　　20世紀(jì)70年代初開始，歐美國(guó)家金融市場(chǎng)發(fā)生了深刻變化。1971年，布雷頓森林體系正式解體，浮動(dòng)匯率制逐漸取代固定匯率制，匯率波動(dòng)幅度明顯加大。同期，各國(guó)也在不斷推進(jìn)利率市場(chǎng)化進(jìn)程。隨著歐美國(guó)家利率、匯率市場(chǎng)化程度的提升，利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)逐漸成為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的主要來(lái)源，經(jīng)濟(jì)主體對(duì)利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)管理的需求大幅增加。金融期貨期權(quán)就是在這樣的背景下產(chǎn)生的。1972年，芝加哥商業(yè)交易所推出了全球第一個(gè)外匯期貨交易品種；1973年，芝加哥期權(quán)交易所推出了全球第一個(gè)場(chǎng)內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化股票期權(quán)；1975年，伴隨美國(guó)利率市場(chǎng)化進(jìn)程，芝加哥期貨交易所推出了全球第一個(gè)利率期貨品種——國(guó)民抵押協(xié)會(huì)債券期貨；1982 年，堪薩斯交易所又推出全球第一個(gè)股指期貨——價(jià)值線指數(shù)期貨合約。金融期貨期權(quán)市場(chǎng)自誕生以來(lái)，發(fā)展一直十分迅猛。近年來(lái)，金融期貨期權(quán)成交量已經(jīng)占到整個(gè)期貨期權(quán)市場(chǎng)成交量的90%左右，成為金融市場(chǎng)的重要組成
　　部分。
　　金融期貨期權(quán)市場(chǎng)是金融市場(chǎng)發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物，發(fā)達(dá)的金融期貨期權(quán)市場(chǎng)是金融市場(chǎng)成熟的重要標(biāo)志。金融期貨期權(quán)能夠高效率地實(shí)現(xiàn)金融風(fēng)險(xiǎn)在市場(chǎng)參與主體之間的轉(zhuǎn)移，滿足經(jīng)濟(jì)主體金融風(fēng)險(xiǎn)管理需求。1990 年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者默頓·米勒對(duì)其有過(guò)經(jīng)典的評(píng)價(jià)：“金融衍生工具使企業(yè)和機(jī)構(gòu)有效和經(jīng)濟(jì)地處理困擾其多年的風(fēng)險(xiǎn)成為了可能，世界也因之變得更加安全，而不是變得更加危險(xiǎn)�！�
　　金融期貨期權(quán)誕生以來(lái)，對(duì)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了積極的促進(jìn)作用。在宏觀層面，金融期貨期權(quán)顯著提升了金融市場(chǎng)的深度和流動(dòng)性，提高了金融市場(chǎng)的資源配置效率，有效改善了宏觀經(jīng)濟(jì)的整體績(jī)效；在微觀層面，金融期貨期權(quán)為金融機(jī)構(gòu)提供了有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，使金融機(jī)構(gòu)在為企業(yè)和消費(fèi)者提供產(chǎn)品和服務(wù)的同時(shí)，能夠及時(shí)對(duì)沖掉因經(jīng)營(yíng)活動(dòng)而產(chǎn)生的利率、匯率等風(fēng)險(xiǎn)敞口，使他們能夠在利率、匯率市場(chǎng)化的環(huán)境下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。
　　黨的十八大明確提出，要更大程度更廣范圍發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的基礎(chǔ)性作用，要繼續(xù)深化金融體制改革，健全促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的現(xiàn)代金融體系，加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，穩(wěn)步推進(jìn)利率和匯率市場(chǎng)化改革。可以預(yù)見(jiàn)，我國(guó)將進(jìn)入一個(gè)經(jīng)濟(jì)金融市場(chǎng)化程度更高的新時(shí)代，利率、匯率等金融風(fēng)險(xiǎn)將成為市場(chǎng)主體日常經(jīng)營(yíng)中必須面對(duì)和處理的主要風(fēng)險(xiǎn)。在這樣的時(shí)代背景下，加快發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)等衍生品市場(chǎng)具有格外重要的意義。
　　一是有利于進(jìn)一步提升我國(guó)金融市場(chǎng)的資源配置效率。期貨期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展，有利于提升基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)的流動(dòng)性和深度，從而為基礎(chǔ)資產(chǎn)市場(chǎng)的投資者進(jìn)行資產(chǎn)配置、資產(chǎn)轉(zhuǎn)換、風(fēng)險(xiǎn)管理提供便利，促進(jìn)金融市場(chǎng)資源配置功能的發(fā)揮。
　　二是助推我國(guó)利率和匯率市場(chǎng)化改革進(jìn)程。隨著我國(guó)利率、匯率市場(chǎng)化程度不斷提高，機(jī)構(gòu)面臨的利率、匯率風(fēng)險(xiǎn)在增加。如果缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，包括商業(yè)銀行在內(nèi)的各類市場(chǎng)主體無(wú)法有效地管理風(fēng)險(xiǎn)敞口。這不僅對(duì)金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)構(gòu)成挑戰(zhàn)，也會(huì)牽制利率和匯率市場(chǎng)化改革的進(jìn)程。只有在利率和匯率市場(chǎng)化改革過(guò)程中，適時(shí)推出相應(yīng)的期貨期權(quán)衍生產(chǎn)品，才能保證利率和匯率市場(chǎng)化目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。
　　三是有利于推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，轉(zhuǎn)型發(fā)展。實(shí)體經(jīng)濟(jì)以創(chuàng)新為驅(qū)動(dòng)，必然要求金融領(lǐng)域以創(chuàng)新相配合，才能不斷滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)日益多樣化、個(gè)性化的需求。金融期貨期權(quán)是各類金融創(chuàng)新的重要催化劑和基礎(chǔ)構(gòu)件，發(fā)展金融期貨期權(quán)等衍生品，有利于推動(dòng)整個(gè)金融行業(yè)開展有效創(chuàng)新，拓展和釋放金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的空間和能量，促進(jìn)我國(guó)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的國(guó)家發(fā)展戰(zhàn)略。
　　當(dāng)前，我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)還處在發(fā)展的初期，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場(chǎng)參與者日益增加的風(fēng)險(xiǎn)管理需求，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融改革創(chuàng)新的新形勢(shì)和新要求，加快發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)已經(jīng)時(shí)不我待。
　　2010 年4 月16 日，中國(guó)金融期貨交易所推出了滬深300股指期貨，標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)改革發(fā)展又邁出了一大步，對(duì)于完善我國(guó)資本市場(chǎng)體系具有重要而深遠(yuǎn)的意義。中國(guó)金融期貨交易所肩負(fù)著發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)等衍生品市場(chǎng)的重大歷史使命，致力于打造“社會(huì)責(zé)任至上、市場(chǎng)功能完備、治理保障科學(xué)、運(yùn)行安全高效”的世界一流交易所，建設(shè)全球人民幣資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)管理中心。加強(qiáng)研究和交流是推動(dòng)我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展的重要手段，中國(guó)金融期貨交易所組織出版的這套金融期貨與期權(quán)叢書，旨在進(jìn)一步推動(dòng)各方關(guān)注我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的發(fā)展，明確金融期貨期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展路徑；幫助大家認(rèn)識(shí)和理解金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的內(nèi)在功能和獨(dú)特魅力，凝聚發(fā)展我國(guó)金融期貨期權(quán)的共識(shí)；培育金融期貨期權(quán)文化，培養(yǎng)我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)的后備人才。這套金融期貨與期權(quán)叢書涵蓋了理論分析、實(shí)務(wù)探討、翻譯引進(jìn)和通俗普及等四大板塊，可以適應(yīng)不同讀者的需求。相信這套叢書的出版必將對(duì)我國(guó)金融期貨期權(quán)市場(chǎng)發(fā)展事業(yè)起到積極的推動(dòng)作用。
　　張慎峰
　　中國(guó)金融期貨交易所董事長(zhǎng)
　　2013年7月