改變一生的智慧之書
　　沃倫·巴菲特（伯克希爾 ·哈撒韋公司總裁）


　　在我豐富的藏書中，有四本我特別珍視，它們都寫于五十多年前。然而假使我今天才第一次讀到它們，仍會(huì)受益匪淺文字雖老，智慧不朽。
　　它們中的兩本分別為亞當(dāng) ·斯密的《國(guó)富論》第一版（ 1776）和本杰明 ·格雷厄姆的《聰明的投資者》（1949），而第三本就是讀者手中的《證券分析》的原稿。 1950—1951年，我在哥倫比亞大學(xué)求學(xué)的時(shí)候，就開始研究《證券分析》，并非常幸運(yùn)地成為格雷厄姆和多德的學(xué)生�？梢哉f，《證券分析》和兩位恩師改變了我的一生。
　　以功利論之，當(dāng)年所學(xué)為我后來的投資和商業(yè)生涯奠定了扎實(shí)的專業(yè)基礎(chǔ)。在遇到本杰明和戴維之前，我早已對(duì)股票市場(chǎng)充滿興趣。在 11歲攢足購(gòu)買第一只股票所需的 115美元之前，我已經(jīng)讀完了奧馬哈公立圖書館（ Omaha Public Library）中每一本與股票市場(chǎng)相關(guān)的書。我發(fā)現(xiàn)很多與股票市場(chǎng)相關(guān)的書都非常引人入勝，且妙趣橫生，但可惜，沒有一本是真正有用的。
　　直到讀了本杰明和戴維的著作并聆聽了他們的教誨之后，我才意識(shí)到我的“取經(jīng)之旅”結(jié)束了。 57年來，我一直遵循著兩位恩師闡述的投資路線圖。對(duì)我而言，沒有任何理由再去尋找其他的投資方法。
　　兩位恩師不僅教會(huì)我投資的方法，而且一直信任并鼓勵(lì)我，我們結(jié)下了畢生的友誼。他們從未想過從年輕的學(xué)生身上索取分毫回報(bào)，只是付出與幫助，這是我最佩服兩位恩師的地方。如果聰慧與生俱來，慷慨和仁慈則是他們的選擇。
　　憤世嫉俗者也許會(huì)對(duì)兩位恩師的行為大惑不解。本杰明和戴維指導(dǎo)像我這樣的年輕人購(gòu)買廉價(jià)股票或參與套利交易，實(shí)質(zhì)上是在培養(yǎng)數(shù)以千計(jì)的潛在競(jìng)爭(zhēng)者，與本杰明投資的格雷厄姆 -紐曼公司（ Graham-Newman Corporation）競(jìng)爭(zhēng)。值得一提的是，本杰明和戴維還會(huì)將真實(shí)的投資案例應(yīng)用到課堂和著作中，這實(shí)際上是把學(xué)生要做的工作也完成了。恩師的言行和他們的學(xué)識(shí)給我和我的同窗留下了深刻的印象，我們不僅學(xué)會(huì)了聰明地投資，更學(xué)會(huì)了聰明地生活。
　　保存在我書櫥里的《證券分析》是我在哥倫比亞大學(xué)求學(xué)時(shí)使用的 1940年的版本，我至少反復(fù)研讀過四次。不言而喻，這本書是如此與眾不同。
　　接下來我要提到的第四本書更加彌足珍貴。 2000年，戴維 ·多德的獨(dú)生女兒，芭芭拉 ·多德 ·安德森（ Barbara Dodd Anderson）將她父親那本 1934年出版的《證券分析》送給了我。這本書中有許許多多的筆記，都是戴維為 1940年出版的《證券分析》準(zhǔn)備的修訂意見。對(duì)我而言，沒有任何禮物比這本書更有意義。


　　在中國(guó)證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)型的過程中重溫經(jīng)典的價(jià)值
　　——《證券分析》第6 版譯本序
　　巴曙松（國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所研究員、博士生導(dǎo)師，中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）


　　關(guān)于證券市場(chǎng)的經(jīng)典著作不勝枚舉，我們?yōu)槭裁匆獜闹刑暨x出《證券分析》第6 版這樣一本被視為比較晦澀的投資經(jīng)典來進(jìn)行翻譯呢？首先，這是一本經(jīng)受了時(shí)間和市場(chǎng)檢驗(yàn)的經(jīng)典，更重要的是，我們判斷，這本書對(duì)于當(dāng)下的中國(guó)證券市場(chǎng)轉(zhuǎn)型來說，應(yīng)當(dāng)有其獨(dú)到的指引作用。
　　關(guān)于《證券分析》這本經(jīng)典著作不同版本的譯本也不在少數(shù)，我們之所以選擇這本書，也是因?yàn)樵谖覀冏约旱难芯�、工作過程中，切身體會(huì)到這一版的獨(dú)到價(jià)值。格雷厄姆有一句經(jīng)常被引用的名言：“投資藝術(shù)有一個(gè)特點(diǎn)不為大眾所知，門外漢只需要不大的努力與能力，就可以取得過得去（即使并不很可觀）的投資成績(jī)；但是如果要在這個(gè)入門級(jí)的水平上再更進(jìn)一步，則需要更多的實(shí)際鍛煉與智慧積累�！睔v經(jīng)約八十年歲月檢驗(yàn)的《證券分析》，已經(jīng)發(fā)展到第6 版，其中既體現(xiàn)了市場(chǎng)實(shí)際運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)的積累，也可以說是對(duì)格雷厄姆投資智慧的印證和深化。
　　毫無疑問，當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)正處于挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存的轉(zhuǎn)型過程之中，無論是投資者、上市公司、證券公司等市場(chǎng)參與者，還是監(jiān)管機(jī)構(gòu)等，都在探索下一步市場(chǎng)發(fā)展的新趨勢(shì)。在這個(gè)探索的過程中，以美國(guó)為代表的資本市場(chǎng)自然成為我們的一個(gè)分析和思考的參考。
　　我們現(xiàn)在常常把美國(guó)證券市場(chǎng)視為全球資本市場(chǎng)的領(lǐng)先者，實(shí)際上從其兩百年的發(fā)展歷史看，在差不多前一百年里，華爾街往往被冠以“操縱橫行、賭博成風(fēng)”的藏污納垢之所，當(dāng)時(shí)不少證券交易常常根據(jù)各種虛實(shí)難辨的消息傳言，如同霧里看花，再加上監(jiān)管不力而滋生的市場(chǎng)操縱等，導(dǎo)致市場(chǎng)亂象叢生，很難期望這樣的資本市場(chǎng)能為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行提供支撐和保障。直至美國(guó)“大蕭條”時(shí)期過后，市場(chǎng)痛定思痛，才開始逐步走上專業(yè)理性的道路，其中，在證券分析方面最有代表性的著作也在這個(gè)時(shí)期涌現(xiàn)，那就是1934 年出版的《證券分析》。在這本書中，格雷厄姆與多德首次提出了價(jià)值投資的理念，強(qiáng)調(diào)建立完整嚴(yán)謹(jǐn)?shù)淖C券投資的分析框架與理論體系，幫助投資者在市場(chǎng)中發(fā)現(xiàn)潛在的投資價(jià)值，《證券分析》一書也因此被尊為“投資圣經(jīng)”。以此為標(biāo)志，價(jià)值投資理念被美國(guó)市場(chǎng)的投資者廣泛接受，成為美國(guó)證券市場(chǎng)逐步走向成熟的重要標(biāo)志之一。
　　從這個(gè)意義上說，我們現(xiàn)在重溫《證券分析》這樣一部歷久彌新的經(jīng)典著作，并不僅僅是為了證券分析史的探究，而更多的是立足于當(dāng)下的中國(guó)證券市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型。我的理解是，價(jià)值投資成為主導(dǎo)性的投資理念，應(yīng)當(dāng)是當(dāng)前市場(chǎng)轉(zhuǎn)型的重要組成部分之一。
　　如果把經(jīng)濟(jì)發(fā)展史與證券分析的演變歷史對(duì)照來看，可以發(fā)現(xiàn)，《證券分析》這部經(jīng)典著作和經(jīng)濟(jì)危機(jī)頗有淵源。1929 年到1934 年是《證券分析》的孕育期，在這個(gè)時(shí)期，美國(guó)的“大蕭條”給華爾街帶來重創(chuàng)，卻也讓格雷厄姆的證券分析理論經(jīng)受了危機(jī)的洗禮。格雷厄姆既在美國(guó)哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院任過教授，又在華爾街創(chuàng)造過輝煌的投資業(yè)績(jī)；既經(jīng)歷過讓投資者得意忘形的大牛市，又經(jīng)歷過讓投資者沮喪絕望的大蕭條。泡沫膨脹時(shí)不得意忘形、危機(jī)肆虐時(shí)不放棄希望，市場(chǎng)錘煉了格雷厄姆，也更堅(jiān)定了他對(duì)價(jià)值投資的信心。正如本書獻(xiàn)詞頁上所引用的賀拉斯的詩句：“現(xiàn)在已然衰朽者，將來可能重放異彩�，F(xiàn)在備受青睞者，將來卻可能黯然失色�！�
　　縱觀西方證券投資思想的變遷史，從不同的理論假定、分析視角和邏輯框架出發(fā)，市場(chǎng)在不同階段分別形成了不同的理論與思想，與價(jià)值投資理論并行活躍的有技術(shù)分析理論和現(xiàn)代金融理論。
　　從演變脈絡(luò)來看，技術(shù)分析理論從道氏理論發(fā)展而來，旨在從證券價(jià)格本身的歷史走勢(shì)中探尋規(guī)律，最早采用的是直覺經(jīng)驗(yàn)化的投資策略，而后發(fā)展到圖形化的投資模式，再到指標(biāo)與模型化的投資決策方式�！蹲C券分析》中對(duì)技術(shù)分析有不少評(píng)價(jià)：“技術(shù)分析是一門藝術(shù)，需要特別的才能方可成功�！睍�中將證券分析（書中代指價(jià)值投資理論）和技術(shù)分析類比為律師和音樂家兩種職業(yè)，有才能的律師能過上不錯(cuò)的生活，而才華橫溢的音樂家在探尋成功的音樂生涯道路上，會(huì)遇到許多令人痛徹心扉的障礙。由此可見，遵循價(jià)值投資理論的證券分析師能從工作中獲得滿意的成果，而技術(shù)分析的持續(xù)成功卻需要非同尋常的素質(zhì)或運(yùn)氣。
　　大蕭條之后，格雷厄姆初步提出了價(jià)值投資理論的基本框架，其內(nèi)涵和外延被價(jià)值投資的追隨者不斷擴(kuò)充，成為證券投資實(shí)踐領(lǐng)域最有影響力的理論框架之一。價(jià)值投資倡導(dǎo)的基本理念是：
　�。�1）“價(jià)值遠(yuǎn)超過價(jià)格所帶來的安全邊際”，這也是《證券分析》這本書的核心理念之一。價(jià)值投資者所追尋的安全邊際必須有足夠的緩沖帶，不是試圖以20 元的價(jià)格購(gòu)買價(jià)值21 元的證券。巴菲特曾將“安全邊際”做過一個(gè)有趣的比方：“架設(shè)橋梁時(shí)，載重量為3 萬磅，但你只駕駛1 萬磅的卡車穿梭其間�！�
　�。�2）投資的理念。格雷厄姆認(rèn)為“投資是一種通過認(rèn)真分析研究、有望保本并能獲得滿意收益的行為。不滿足這些條件的行為就被稱為投機(jī)”。格雷厄姆引導(dǎo)市場(chǎng)逐漸理解到，投資股票不是擊鼓傳花的游戲，也不是投資者之間的零和博弈，“投資者不是從同伴手中賺錢，而是通過企業(yè)的經(jīng)營(yíng)賺錢”。價(jià)值投資者在擁有足夠的安全邊際時(shí)買入，當(dāng)然這可能并不是價(jià)格的底部。
　�。�3）尋求確定性的投資。在美國(guó)大蕭條的背景下，很多優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的價(jià)格處于明顯的低位，格雷厄姆也更多地采用定量分析的方法來分析有形資產(chǎn)的價(jià)值。巴菲特對(duì)定性分析和定量分析做過精彩的闡述：“那些能夠做出正確的定性分析的投資者有可能賺到真正的大錢，但是根據(jù)顯而易見的定量分析更有可能賺到有把握的錢�！焙髞韮r(jià)值投資者將格雷厄姆的分析框架逐步應(yīng)用到無形資產(chǎn)等領(lǐng)域，尋找企業(yè)的護(hù)城河等。
　�。�4）風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系。格雷厄姆曾告誡投資者：“作為一個(gè)成功的投資者應(yīng)遵循兩個(gè)投資原則：一是不要虧損，二是永遠(yuǎn)不要忘記第一條原則�！� 價(jià)值投資者尋求的是企業(yè)價(jià)值回歸的過程，因此從長(zhǎng)期看，是一項(xiàng)低風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資。
　　進(jìn)入20 世紀(jì)50 年代，馬柯維茨的資產(chǎn)組合理論開創(chuàng)了現(xiàn)代金融理論的先河，隨后現(xiàn)代金融理論迅速發(fā)展，MM 定理、資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）、套利定價(jià)理論（APT）、Black-Scholes 期權(quán)定價(jià)模型、有效市場(chǎng)假說等都對(duì)金融市場(chǎng)的變革產(chǎn)生著深遠(yuǎn)的影響，尤其推動(dòng)了衍生品市場(chǎng)的快速發(fā)展，現(xiàn)代金融理論中對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量、均衡分析、資產(chǎn)配置、套利等的研究也閃爍著智慧的光輝。但這些理論上“優(yōu)美”的模型在實(shí)踐時(shí)往往暴露出程度不同的缺陷，受到較多批評(píng)的是“理性人”、“市場(chǎng)無摩擦”等假設(shè)并不符合現(xiàn)實(shí)的金融市場(chǎng)。以有效市場(chǎng)假說為例，其主要的推論是任何戰(zhàn)勝市場(chǎng)的企圖都是徒勞的。該假說認(rèn)為巴菲特等投資者持續(xù)戰(zhàn)勝市場(chǎng)純粹是運(yùn)氣使然，但如果我們進(jìn)行分類研究，就會(huì)發(fā)現(xiàn)價(jià)值投資者這一群體持續(xù)戰(zhàn)勝市場(chǎng)的概率會(huì)明顯高一些。這并不是個(gè)體現(xiàn)象，而是群體現(xiàn)象，因此不是運(yùn)氣原因使然，而是價(jià)值投資者這一群體確有符合市場(chǎng)實(shí)際運(yùn)行規(guī)律之處。20 世紀(jì)80 年代以后，行為金融理論推動(dòng)了現(xiàn)代金融理論的又一次突破，其放松了傳統(tǒng)理論中關(guān)于“理性人”的假設(shè)，強(qiáng)調(diào)參與人的認(rèn)知缺陷，將人們的心理與行為引入模型分析，更好地貼近了市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)，但是總體上看，行為金融理論目前依然處于起步階段。
　　綜合對(duì)比上述不同的主流投資理論，我們便可發(fā)現(xiàn)，價(jià)值投資是經(jīng)歷了多次市場(chǎng)危機(jī)檢驗(yàn)的、理論和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)結(jié)合得相對(duì)較好的分析框架之一。價(jià)值投資的理念歷經(jīng)八十年全球金融市場(chǎng)的風(fēng)風(fēng)雨雨、起起伏伏，在今天仍然閃爍著智慧的光輝，其歷久彌新的根本原因正是在于價(jià)值投資并不是一套刻板的操作守則，而是完整的投資原則與思想體系，這些原則與思想同證券市場(chǎng)的意義與運(yùn)行規(guī)律有著良好的契合，因此能夠“經(jīng)受得了不可預(yù)知的未來的檢驗(yàn)”。價(jià)值投資就像一套開源的系統(tǒng)，供投資者自由開發(fā)；而操作守則不同，如果一套很好的交易策略被市場(chǎng)所熟知，那它將立刻變得無效，這也是技術(shù)分析的缺陷之一。
　　我曾經(jīng)與幾位在國(guó)際市場(chǎng)從事多年交易的投資者分析比較上述不同投資理念，盡管在對(duì)不同分析方法的評(píng)價(jià)上有分歧，但是有一點(diǎn)共同的看法是，價(jià)值投資是可以訓(xùn)練、積累、學(xué)習(xí)的，但是技術(shù)分析和行為金融等應(yīng)用到投資上，更多的是一種藝術(shù)。
　　時(shí)至今日，證券市場(chǎng)的發(fā)展日新月異，市場(chǎng)環(huán)境已與格雷厄姆時(shí)代迥然不同，然而《證券分析》所傳達(dá)的投資理念，不僅沒有被扔入歷史的廢紙堆，還在更廣闊的領(lǐng)域有著越來越多的支持者與踐行者。巴菲特就是價(jià)值投資忠實(shí)的追隨者之一，他曾經(jīng)這樣分析過自己投資理論的成分：“我是15% 的費(fèi)雪加85% 的格雷厄姆。”尤其在身處經(jīng)濟(jì)衰退、市場(chǎng)低潮時(shí)，價(jià)值投資者更有能力在市場(chǎng)寒冬中巋然不動(dòng)，并最終獲得成功。市場(chǎng)檢驗(yàn)的結(jié)果顯示，《證券分析》這部經(jīng)典著作有著旺盛的生命力。巴菲特自己也強(qiáng)調(diào)：“對(duì)于剛剛開始起步學(xué)習(xí)投資的投資者來說，模仿那些已經(jīng)被市場(chǎng)證明是行之有效的投資方法是事半功倍的做法，但是令人吃驚的是，這樣做的人實(shí)在是少之又少�！�
　　歷史不會(huì)重演，然而總是押著韻腳。當(dāng)前中國(guó)證券市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型，同樣需要確立價(jià)值投資的理念。我決定組織力量翻譯《證券分析》第6 版的初衷，也正在于此。在更為關(guān)注金融更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)主線的金融發(fā)展背景下，以企業(yè)基本面為對(duì)象的證券分析方法與原則，對(duì)增強(qiáng)社會(huì)資源配置效率無疑具有重要的促進(jìn)作用。
　　市場(chǎng)反復(fù)證明，《證券分析》是價(jià)值投資的經(jīng)典之作。1934 年以來，每一版《證券分析》都努力將當(dāng)時(shí)的投資實(shí)踐所得的寶貴經(jīng)驗(yàn)補(bǔ)充進(jìn)書稿中，細(xì)細(xì)地品讀可以身臨其境般地感受歷代價(jià)值投資者的投資心得與感悟。第6 版的最新內(nèi)容不僅囊括了巴菲特的親筆序言，還包括十位當(dāng)今華爾街有一定市場(chǎng)影響力的基金經(jīng)理人針對(duì)每一部分內(nèi)容分別撰寫的導(dǎo)讀，另外也新增了美國(guó)資深投資銀行家托馬斯· 魯索最新撰寫的“環(huán)球價(jià)值投資”部分，給這部接近八十歲高齡的著作增添了時(shí)代氣息。
　　本書的翻譯由我主持和組織，并與陳劍博士共同進(jìn)行翻譯的協(xié)調(diào)和統(tǒng)稿校訂工作，巴曙松、陳劍、羅泳濤、沈長(zhǎng)征、李科、任志強(qiáng)、李琦、陳昊、殷銘、孫健翔、鄭子龍、夏熒營(yíng)、姜建軍、吳凡等參與了初譯，初譯之后又經(jīng)過四輪的交叉校訂與統(tǒng)校。湛廬文化的編輯為促成此書的出版也做了大量工作，在此表示誠(chéng)摯的感謝。同時(shí)，我們也十分感謝黃紅元先生、金旭女士、李仁杰先生對(duì)該書給予的積極推薦。
　　整個(gè)翻譯工作歷時(shí)一年之久，我們盡可能以從容的心態(tài)，力求為讀者獻(xiàn)上一份經(jīng)得起市場(chǎng)檢驗(yàn)的譯作，特別是在當(dāng)前中國(guó)證券市場(chǎng)的轉(zhuǎn)型過程中，期望這本書的翻譯，可以起到它在美國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展歷程中那樣的獨(dú)領(lǐng)風(fēng)氣的積極作用。當(dāng)然，即使再細(xì)致的工作也難免出現(xiàn)這樣那樣的疏漏與不足，還望廣大讀者不吝批評(píng)指正，以便不斷改進(jìn)完善，就如同這本經(jīng)典著作的不斷完善一樣。
　　最后，我樂意以格雷厄姆的名言與各位讀者共勉：“很顯然，價(jià)值投資需要堅(jiān)定的信念，以不同于常人的方式思考做事，而且需要耐心等待遙遙無期的機(jī)遇�！�
　　是為序。
　　巴曙松
　　2013年4月