前言

周期性行業(yè)作為構(gòu)成國民經(jīng)濟領域的重要組成部分，具有行業(yè)波動較為顯著的特征，因而周期性行業(yè)的持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展對于國民經(jīng)濟具有不可忽視的重要意義。當下，很多周期性行業(yè)存在產(chǎn)能利用率嚴重不足、經(jīng)濟效益低下等問題，如何引導周期性行業(yè)的良性發(fā)展已成為上至國家決策機構(gòu)、下至企業(yè)管理者與投資者都十分關(guān)注的重要論題。

關(guān)于周期性行業(yè)的特點及財務管理戰(zhàn)略，很多人從經(jīng)驗出發(fā)總結(jié)了一些理論上的認識，但從企業(yè)經(jīng)驗數(shù)據(jù)的角度對周期性行業(yè)進行實證研究的文獻少之又少。本書試圖彌補這方面的空白，從實證的角度檢驗宏觀經(jīng)濟因素、行業(yè)周期性特征對企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)、盈利能力的影響，以及在經(jīng)濟周期作用下資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)對周期性行業(yè)所產(chǎn)生的杠桿效應。

周期性行業(yè)的發(fā)展受到宏觀經(jīng)濟周期與行業(yè)周期的深刻影響，因而其經(jīng)營具有非常重大的不確定性和復雜性，經(jīng)營利潤也具有比較強烈的波動性和風險性。本書基于相關(guān)理論基礎，并在對已有的研究成果總結(jié)和創(chuàng)新的基礎上，將宏觀經(jīng)濟周期、中觀行業(yè)變量與企業(yè)微觀層面相結(jié)合，系統(tǒng)考察宏觀經(jīng)濟因素行業(yè)特征因素，以及企業(yè)財務戰(zhàn)略安排中杠桿程度對上市公司績效的影響。

本書以我國2000-2014年間A股上市公司為研究樣本，選取了來自2116家上市公司的19020個觀察值，以防御性行業(yè)作為對照樣本，著重從經(jīng)營杠桿、財務杠桿、利潤率等角度實證檢驗了周期性行業(yè)的財務特征。通過對上市公司大樣本的實證分析，筆者得出以下結(jié)論:

(1)周期性行業(yè)的經(jīng)營杠桿和財務杠桿程度顯著高于防御性行業(yè)，并且其經(jīng)營杠桿與財務杠桿較防御性行業(yè)具有更大的波動性。企業(yè)在經(jīng)濟周期的不同階段會相應地調(diào)整企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和資本結(jié)構(gòu)，以充分利用杠桿的效應。周期性行業(yè)的調(diào)整幅度尤其顯著。這也驗證了我國企業(yè)對于資本結(jié)構(gòu)目標的管理符合權(quán)衡理論的解釋，企業(yè)管理者在財務戰(zhàn)略管理上存在擇時行為。

(2)關(guān)于盈利能力方面的特征，筆者發(fā)現(xiàn)周期性行業(yè)利潤率的波動性比防御性行業(yè)更大。經(jīng)濟周期擴張期企業(yè)的利潤率高于經(jīng)濟周期緊縮期的利潤率，經(jīng)濟周期擴張期企業(yè)的利潤率增長速度高于經(jīng)濟周期緊縮期的利潤率增長速度。對于經(jīng)濟周期的不同階段進行分組檢驗發(fā)現(xiàn)，周期性行業(yè)對于經(jīng)濟周期波動對企業(yè)盈利能力所產(chǎn)生的影響相對于防御性行業(yè)更為敏感，具體表現(xiàn)為周期性行業(yè)相對于防御性行業(yè)在經(jīng)濟擴張期具有相對優(yōu)勢，在經(jīng)濟緊縮期具有相對劣勢。這說明宏觀經(jīng)濟因素是周期性行業(yè)盈利波動的重要驅(qū)動因素。

(3)對于周期性行業(yè)企業(yè)的杠桿特征對企業(yè)盈利性的影響這一論題，筆者以采礦業(yè)為周期性行業(yè)的代表，進行了實證研究。研究結(jié)果表明，在經(jīng)濟擴張期，經(jīng)營杠桿與財務杠桿的提高將導致盈利指標增長率的正向變化;在經(jīng)濟緊縮期，經(jīng)營杠桿與財務杠桿的提高將導致盈利指標增長率的負向變化。這個結(jié)果驗證了杠桿的雙刃劍效果，杠桿所發(fā)揮的作用方向與企業(yè)未來的盈利方向緊密相關(guān)。當未來具有正向盈利時，經(jīng)營杠桿與財務杠桿就會發(fā)揮正向作用。

此時，杠桿程度越高，越能為股東帶來更多的收益。反之，當未來出現(xiàn)虧損時經(jīng)營杠桿與財務杠桿就會發(fā)揮負面效應。此時，杠桿程度越高，給股東帶來的損失也越多。為了補充單一行業(yè)研究的片面性，筆者又選擇了周期性行業(yè)中的一個企業(yè)作為研究對象，對中國遠洋的杠桿效應進行了案例分析。分析結(jié)果同樣證實了杠桿具有助漲助跌的雙重作用一一在經(jīng)濟環(huán)境樂觀、企業(yè)保持盈利時對企業(yè)利潤具有向上的調(diào)節(jié)作用;在經(jīng)濟環(huán)境蕭條、企業(yè)經(jīng)營修淡時具有負向的破壞作用。

對該命題的檢驗雖然僅得到了代表性周期性行業(yè)的數(shù)據(jù)驗證，但并不能說明其他行業(yè)及周期性行業(yè)之外的行業(yè)不存在類似情況;只能說周期性行業(yè)的檢驗結(jié)果較為顯著，能夠得到較為明確的結(jié)論。但杠桿的作用的確是在周期波動顯著的周期性行業(yè)中表現(xiàn)得更為強烈，因為周期性行業(yè)高杠桿與利潤波動劇烈的特點決定了在這類企業(yè)中杠桿會產(chǎn)生更大的放大作用。同時，由于固定資產(chǎn)規(guī)模巨大、固定資產(chǎn)達產(chǎn)期較長等原因，杠桿策略的調(diào)整會有較為明顯的滯后期。因此，對這類企業(yè)來說，提前預判市場形勢、根據(jù)市場需求部署未來的投

資計劃顯得尤為必要。

因此，當一個企業(yè)處于周期性行業(yè)中時，企業(yè)的管理者需要特別注意經(jīng)濟環(huán)境的變化趨勢并據(jù)此調(diào)整自己的投資策略與融資策略。企業(yè)管理者在制定財務策略時必須結(jié)合宏觀經(jīng)濟環(huán)境與行業(yè)發(fā)展機遇，通過合理安排資產(chǎn)結(jié)構(gòu)與資本結(jié)構(gòu)，選擇在有利的機會適度投資與舉債以借助杠桿的作用發(fā)展壯大;在不利的時機規(guī)避高杠桿所帶來的不利影響。當行業(yè)拐點即將來臨時，管理者需要提前做出預判，為即將發(fā)生的轉(zhuǎn)變進行儲備。如何適時地、充分地利用與發(fā)揮杠桿的作用?其中的一個基本的原則就是在行業(yè)高峰期要特別謹慎，而在行業(yè)觸底時則要特別進取。