推薦序一

投資的秘密有時很簡單

多年前，我就知道喬爾·格林布拉特寫有三本書。這三本書中，《股市天才》和《股市穩(wěn)賺》早已翻譯成中文出版了，但他的另一本《價值投資的秘密》卻遲遲沒有人翻譯。前不久，朱振坤先生告訴我，他正在翻譯這本書，隨后又寄來了中文版樣稿，譯文簡潔明了，行文流暢，對此我欣喜無比。

實際上，格林布拉特的前兩本書都是寫給個人投資者的，但他覺得最初的愿望似乎都“沒有做到”。格林布拉特意識到，《股市天才》雖然提出了“滾雪球”的概念，最終卻讓基金經理受益。《股市穩(wěn)賺》雖然給出了具體方法—神奇公式，但大部分個人投資者無法做到“自力更生”。所以，格林布拉特覺得很有必要再出這本《價值投資的秘密》，希望給個人投資者提供一個“極好的答案”。因此這本書就有了一個副標題：“小投資者戰(zhàn)勝基金經理的長線方法”，這就明確地告訴我們，這本書的閱讀對象是小投資者。這本書活潑風趣，通俗易懂，值得一讀。

在格林布拉特的眼中，小投資者存在明顯的劣勢。比如，不知道如何分析和選擇公司股票，不知道如何構建一個股票組合，不知道何時買入和賣出，不知道一開始應該投入多少資金等。即使是專業(yè)投資者也好不到哪里去，隨著時間的推移，大部分專業(yè)投資者的業(yè)績都低于市場指數。因此，格林布拉特就在這本書中重點解決三個問題：理解企業(yè)的價值從何而來；市場如何運作；華爾街的真實情況。如果能弄清楚這些問題，就有可能讓小投資者得到更好的投資選擇。

成功投資的秘密是估算某些東西的價值，然后支付更少的錢買下來。一家公司的價值顯然不是通過一星期或一個月發(fā)生的事情來決定的，而是公司在其整個生命周期中能賺多少決定的。但是如何估算“某些東西”的價值，卻不是一件容易的事。相對估值、并購估值、清算估值以及分類加總估值等，沒有一種方法容易使用，所有的方法都存在不同程度的難度。如果無法給一家公司估值，就很難進行明智的投資。

對于這樣的難題，格林布拉特的解決辦法是，避開競爭過于激烈的行業(yè)，避開難以估值的公司，略過這樣的公司，尋找一些容易估值的公司，選出少數能夠理解其業(yè)務模式、行業(yè)前景和未來盈利相對明晰且穩(wěn)定的公司進行研究，確保投資收益率超過我們能從國債中獲得的每年6%的無風險收益率。在估值時，可以采用包括相對估值、并購估值等其他估值方法。所選擇的標的是不引人注目的地方，買進投資大鱷們完全不投資的小市值股票。對于這樣的公司，必須很有信心地預測其未來盈利、增長率和產業(yè)趨勢。

當然，要實施格林布拉特的這些方法并不容易。那么，就直接投資指數型基金。這一點也剛好是巴菲特對個人投資者的經常性建議。巴菲特一直宣稱：投資一個被動的標普500指數基金，長期來看會比絕大部分專業(yè)投資者獲得更好的收益。為了證明這一觀點，巴菲特在2007年12月19日訂下了一個十年賭約。在巴菲特提出賭約之后，對沖基金紐約門徒伙伴公司的聯(lián)合經理人泰德·西德斯出來應戰(zhàn)。十年過去了，最終的結果是巴菲特投資的標普500指數完勝了紐約門徒伙伴公司投資的主動型對沖基金。主動型對沖基金完敗，其主要原因有二：一是其收費高，二是其運營自由度受限。這也印證了格林布拉特在書中的觀點。

格林布拉特認為，從行為金融學的角度來看，我們實際上都是天生的糟糕的投資者。百萬年的進化使得人們善于以原始的直覺快速地做出決策，因此才有當其他人在買入時買在高點，而當其他人賣出時賣在低點的現(xiàn)象。這實際上是一種試圖生存的策略，但在投資領域中結果卻很糟糕。短期內，價值投資的策略并非都是有效的。因為在大多數情形下，股票價格反映的幾乎都是短期的情緒，很少能夠反映出公司的價值。應對這樣的原始情緒和直覺，格林布拉特認為，只要什么都不做即可。這也是解決問題的一個根本辦法。

正是因為價值投資時而無效、時而有效，這才使得它變得有效。其有效的原因在于，買入大部分人不想買入的公司。當然，持有這樣的公司業(yè)績好轉可能需要花費幾年的時間，但隨著時間的推移，那些能夠保持長期投資觀念的投資者的優(yōu)勢只會越來越大。問題在于，因為幾年時間實在太長了，許多人無法等待，這就使得價值投資變得十分困難。對于這樣的問題，格林布拉特在書中結束時引用本杰明·格雷厄姆在1976年的訪談：關鍵是要有正確的原則和堅持在其中的品質，嘗試買入根據簡單的標準判斷價值被低估的一種股票，是一種實用又簡單的方法，卻可以用最少的工作量從普通股的投資中獲得很好的回報。這也是投資中的一個秘密。如果要全面了解價值投資的秘密，最好還是讀一讀這本書。

姚斌

新浪和雪球財經專欄作者

獨立投資人　　

◆ 推薦序二 ◆

不理性的社會，是理性的你一生的機會

許多人都希望投資是一件簡單的事情。事實上，投資絕不可能簡單。理由很簡單，投資在執(zhí)行過程中，是勞動投入非常少的工作，在現(xiàn)在這個信息時代，基本上只要點點鼠標或者打打電話就能完成。如果這件事簡單了，那么人們還愿意做其他工作嗎？我們這個主要依靠金錢和市場驅動的社會，又如何說服人們起早貪黑地去工作？

但是，投資又是一件簡單的事情。從本質上來講，投資所追求的核心就是超額收益。說白了，就是你做的比市場好。那么你憑什么能做的比市場好呢？很簡單，你比市場、比其他絕大多數人更加有智慧。由于市場是一個巨大的、難以在短期改變的整體，因此盡管這種智慧很難獲得，但是一旦獲得，你就能持續(xù)地從這個市場里獲得超額收益。那么，面對這樣一件不簡單的事情，如何簡單地做到？答案只有一個，你得有智慧。而獲得智慧最好的方法，就是讀書。

管仲有云：“一年之計，莫于樹谷。十年之計，莫于樹木。終身之計，莫于樹人。”從人類歷史來看，終極產出最高的投資永遠是在教育上，對國家如此，對個人也是如此。所以，我一直有一個理論，一個人如果在看書上省時間、在買書上省錢、在藏書上省地方，這個人這輩子恐怕也就這樣了。

在過去的很多年里，喬爾·格林布拉特一直致力于撰寫普通投資者能看懂的小書，這本小書也不例外。對于一位在日常工作中與數十億美元打交道的專業(yè)投資者，喬爾的這種做法尤其難能可貴。華爾街有一句老話，“不要和散戶打交道”，就是因為散戶錢少、知識儲備水平又低，因此對于專業(yè)人員來說，往往有吃力不討好的感覺。但是喬爾卻能跳出這種以利益為導向的主流思想，心心念念地寫簡單、平實又有效的小書，意圖給廣大投資者帶來能夠接受的智慧，實在讓人欽佩。

當然，如果投資者期望看一本小書就能完全洞悉投資的奧秘，那是不現(xiàn)實的。一則投資的智慧浩瀚無邊，我自參加工作至今十幾年，平均每天必須看至少半本書那么厚的資料，到現(xiàn)在仍然感覺學無止境。另一方面，正所謂“學我者生，似我者死”，喬爾給出的理論是基于美國市場的客觀現(xiàn)實，其中許多細節(jié)與中國市場并不一致。因此，投資者需要學習的是書中的智慧核心，而不是拿到一本小書就生搬硬套、拘泥于外在表象。

正如“幸福的家庭都是相似的，不幸福的家庭往往各有不同”，幸福的投資其實也往往是相似的�？偨Y起來，價值投資就是一句話，買得既好又便宜。問題在于，什么是好？什么是便宜？這里面的學問就博大精深、浩如煙海了�！暗郎�一， 一生二， 二生三， 三生萬物�！币欢�三都很好理解，突然之間萬物勃發(fā)，就會讓許多人不知所措。

說到底，不幸福的家庭，通常都是因為互相不照顧、不包容對方導致的。不幸福的投資，通常都是情緒化太強、理性太弱、智慧太少導致的。而這種非理性的行為，其實并不只是出現(xiàn)在投資中。

在我們的社會生活中，不理性的行為到處都是。君不見，有些官員貪污腐敗，最后身敗名裂；有些企業(yè)主違法經營，搞得事業(yè)衰�。挥行┌最I通宵達旦地工作，結果賠上了健康的身體；有些學生全身心地撲在學習上，結果失去了生活的本質。當你看著我們這個社會層出不窮的各種小問題時，當你看到人們在路上闖紅燈、在車站不排隊時，你就會知道，現(xiàn)在的人類社會與全然理性的社會，還差得很遠、很遠。

一個不理性的社會，是不會培養(yǎng)出大批理性的投資者群體的。而他們的不理性，就是理性的你一生的機會。愿這本小書，能給你帶來更多的理性。

陳嘉禾

信達證券首席策略分析師、研究開發(fā)中心執(zhí)行總監(jiān)

中國國際電視臺財經評論員

《證券時報》專欄作者

◆ 譯者序 ◆

最開始了解格林布拉特是2012年，好友林松立推薦了一本哥倫比亞大學商學院的價值投資講義，內容是一位旁聽者記錄的2002～2006年格林布拉特在哥倫比亞大學商學院課程的筆記。其課程內容既豐富又深入淺出，讀了之后甚為佩服。后來國內先后引進出版了他寫的《股市天才》（You Can Be a Stock Market Genius）和《股市穩(wěn)賺》(The Little Book That Beats the Market）兩本書，廣受好評。但這本《價值投資的秘密》（The Big Secret for the Small Investor）一直遲遲沒有引入國內。閱讀過英文版之后，我將其推薦給機械工業(yè)出版社華章公司。他們非常熱心負責，積極聯(lián)系國外出版商引進了本書的版權。于是我自告奮勇承擔了翻譯工作，如有不足之處，歡迎讀者批評指正。

格林布拉特寫過三本書，他的初衷都是想給個人投資者提供一些投資建議。他在本書中提到《股市天才》一書講解如何通過特殊事件投資套利，因為過于復雜，只幫助了一些對沖基金經理。《股市穩(wěn)賺》介紹了選股的神奇公式，雖然廣受好評，但是大部分個人投資者沒有時間和精力去篩選與更新持倉。相比前兩本著作，本書的投資策略更簡單。簡單來說就是：投資股票的最優(yōu)選擇是價值投資；如果不想自己去挑選股票，應該投資于指數基金，而不要委托給共同基金；并且價值加權的指數基金優(yōu)于市值加權的指數基金。這個策略很簡單，但要講清楚其中的道理，卻不容易。

格林布拉特從一個開糖果店的例子開始，通俗易懂地解釋了投資中遇到的各種問題。企業(yè)的價值來自哪里，評估這些價值的方法有哪些，這些方法有哪些困難和局限，為什么小市值公司和特殊事件中的投資機會更多，為什么共同基金很難戰(zhàn)勝指數，為什么選擇優(yōu)勝的基金經理非常困難，等等。實際上，這些問題無論是個人投資者還是專業(yè)投資者在投資過程中都無法回避。

作者從價值投資的角度解釋了應該怎么解決這些投資問題。比如，要將股票視為公司的所有權，而非交易的籌碼。像書中所說經營糖果店的例子一樣，如果你將投資股票看作經營企業(yè)，那么投資的收益自然是來自公司經營的成功，而非股價的波動。從這個角度看投資，你就不會預期過高的收益率，也能夠容忍公司短期遇到的挫折或某一季度的業(yè)績不如意。作者說，不要在高爾夫球場上和泰格·伍茲比賽；沒人強迫你投資，要選擇自己能夠理解的擅長的領域投資。由于估值存在一定困難，所以要選擇容易估值的公司，放棄那些搞不懂的公司。只有集中投資少數你能夠理解的公司，而不是泛泛選擇二三十只股票，才能獲得更高的回報率。如果投資策略有效，那么時間越長，策略就會越有效，因為市場終究會認同公司的價值。

格林布拉特的理念與巴菲特常說的“能力圈”“安全邊際”“市場先生”“護城河”等價值投資思想是完全一致的。事實上，他深受巴菲特的影響，他曾說過自己從伯克希爾–哈撒韋公司網站上下載了所有巴菲特寫給股東的信，并用谷歌桌面搜索進行管理。當然，價值投資者的思想都有相通之處，巴菲特“滾雪球”的概念來自他寫的《股市天才》一書。

雖然作者認為價值投資是最佳選擇，但他也直言不諱地指出了價值投資的難處。預測企業(yè)的盈利十分困難，能夠深入理解的公司是很少的，大部分個人投資者缺少投資所需的能力。價值投資并不像聽上去那么簡單，所以不會適合每一個投資者，甚至不適合大部分投資者。

投資的核心就是，搞清楚股票的價值然后用更低的價格買入，但要做到這點非常困難。因為你找不到這樣一家公司，它有很寬的護城河、高的投資回報率、低負債、管理層正直能干，并且股價還非常便宜。著名投資人理查德·普澤納（Richard Pzena）說，你永遠也找不到沒有理由的便宜股票。能夠找到的都是一些“問題”公司，當“問題”出現(xiàn)后，這些股票出現(xiàn)了難得的買入機會，但敢于逆勢買入的人卻很少。如格林布拉特所寫，大部分人都只是普通人，做與眾不同的事和我們與生俱來的動物精神不符。

那么將資產委托給共同基金管理呢？格林布拉特不惜得罪同行，仍然不建議讀者這樣做。共同基金作為一門生意，盈利主要取決于做大基金產品的規(guī)模，但投資規(guī)模限制了他們可利用的機會。為了避免損失和降低產品的波動性，共同基金常常分散持有過多的股票，而不是集中在少數熟悉的能夠準確估值的機會上。因為評價業(yè)績的標準是市場指數，并且考核周期短暫，所以基金經理往往不愿意承擔偏離指數很多的風險。因為受到資金規(guī)模的限制，倉位多樣化的限制，業(yè)績評價的短期化，并且還要扣除高額的管理費，共同基金的業(yè)績很難戰(zhàn)勝指數。所以格林布拉特說，事實上大部分共同基金將擊敗市場指數的最好機會拒之門外。

選擇業(yè)績良好的基金經理會不會好一些呢？個人投資者和機構投資者選擇基金的標準主要是依據近期的投資業(yè)績。基金經理業(yè)績不好的時候很難被發(fā)現(xiàn)，業(yè)績優(yōu)秀的時候再投資，又常常太晚了。

巴菲特的賭局可以清楚地說明為什么要選擇指數基金。2007年，巴菲特以50萬美元作為賭注，打賭任何對沖基金10年的收益都不會超過標普 500指數的收益。很長時間都無人應戰(zhàn)，其后有一位對沖基金經理做出回應，并選擇了5個優(yōu)質的對沖基金應戰(zhàn)，這個著名的賭局到2017年以懸殊的結果落定，標普500指數完勝。巴菲特說：“我經常推薦低成本的標普500指數基金，但是幾乎沒有一個富有的投資者基金經理、養(yǎng)老基金真正遵循了我的建議，他們禮貌地感謝我。但是轉頭就被收取高管理費的基金經理說服，從而選擇另外一種投資方式。”

在本書中，格林布拉特進一步優(yōu)化了巴菲特的建議。因為常見的指數都是用股票市值加權的指數，其缺點是容易系統(tǒng)性地高配被高估的股票，低配被低估的股票（詳見書中第7章）。而通過企業(yè)規(guī)模、賬面資產、現(xiàn)金流、凈利潤、分紅等基本面指標加權的指數就不會犯類似的錯誤。而基于盈利回報率和資本回報率構建的“又便宜又好”的價值加權指數能夠獲得更好的收益。價值加權指數的方法簡化了他在《股市穩(wěn)賺》一書中提到的“神奇公式”的投資方法。

價值加權指數的投資方法不但得到許多科學研究的證實，加州養(yǎng)老基金、諾貝爾基金、日本養(yǎng)老基金等著名機構投資者也成為此策略的重要機構客戶。國內目前也有少量的價值加權基金，本書末提到的銳聯(lián)資產（Research Affiliates）也和國內的基金公司聯(lián)合發(fā)行了幾只這類的基金。感興趣的讀者可以自行查找一下。

格林布拉特的投資思想完全來自他的投資實踐。他在1985年創(chuàng)立了哥譚資本（Gotham Capital），最初管理的資金規(guī)模較小，他廣泛采用價值投資方法和特殊事件套利策略，獲得了驕人的業(yè)績，到2005年為止的前20年復合收益率高達40%。隨著規(guī)模的擴大，他越來越關注指數化的投資方法。現(xiàn)在哥譚資本采用了與最初完全不同的投資方法。目前的策略是通過一套系統(tǒng)的估值方法篩選標的，做多估值偏低的股票，做空被高估的股票，構建一個由多頭和空頭構成的指數增強組合，并根據被高估/低估的程度、多樣性和風險，決定多空比例以及個股持倉的比例。這其實是本書所寫的投資價值加權指數策略的復雜版。

本書作為一本價值投資的入門書，不但任何人都能看得懂，還提供了一種可以實踐的投資方法。在不用研究個股的情況下，投資者可以用一種簡單的方法進行價值投資。

查理·芒格說，如果人的一生僅僅是買了幾只股票而發(fā)財致富，那是失敗的人生。格林布拉特的看法與他類似。在哥倫比亞大學的課堂上，格林布拉特說，他不認為挑選股票挑得好，對社會有多大貢獻。雖然有人認為投資帶來了流動性，可以優(yōu)化資本的分配，但實際上市場還是老樣子，還是經常會狂熱和無效。長期來看價值投資者也許有些作用，但市場缺少誰也無所謂。

然后他提出一個問題，如果做投資這件事沒有多大貢獻，那他為什么要教學生做投資呢？（那么，他寫這本書和我翻譯這本書不也是沒有意義嗎？）他建議學生不要為了錢去做投資，除非自己真心喜歡做投資，并且他讓學生們保證，如果投資做得成功，要做些有意義的事。投資是為了賺錢，而人生不是。我想這也是他花費很多時間，先后寫了三本書教普通人如何投資的目的吧。

很高興能夠將這本書翻譯成中文介紹給國內的讀者。雖然翻譯過程花費了大量的業(yè)余時間，但作為一個從格林布拉特那里學到許多投資知識的人，這也算是做了一件有意義的事。

朱振坤

2018年1月29日

◆ 前言 ◆

說到投資股市，投資者有以下很多選擇。

1.他們可以自己投資。有數十億美元是這么做的。（當然，這樣做唯一的問題是大多數人不知道如何分析和選擇個股。等等，剛剛我說是“唯一”的問題？我真正的意思是大部分投資者不知道如何構建一個股票組合，不知道何時買入和賣出，不知道一開始應該在股市中投入多少資金。好的，這樣說就清楚多了。）

2.他們可以將資金交給專業(yè)人士幫助他們投資。有數十億美元就是這樣投資的。（因為收取管理費用和機構投資者的缺陷的影響，在大部分情況下，這些投資并沒有獲得附加值。事實上，隨著時間的推移，大部分專業(yè)的投資者業(yè)績都低于市場指數。哦，我?guī)缀跬�了—挑選優(yōu)秀的基金經理比挑選優(yōu)秀的個股更加困難。）

3.他們可以投資傳統(tǒng)的指數基金。數十億美元也是這樣投資的。（這是跟上主要市場指數的一個好方法，支付很低的費用，能擊敗大部分專業(yè)的投資者。然而，這種投資方法也有嚴重的缺陷—隨著時間的推移，投資收益幾乎一定會低于平均的投資回報水平。）

4.他們可以讀一讀本書，然后采用其他投資方法。很少有人用這種方式投資（目前還很少……）

多年以來，有很多個人投資者問過我，他們應該如何將積蓄投資到股市中。畢竟，我長期擔任商學院的教授和基金管理人，他們覺得我應該知道怎么做。許多年過去了，我還是沒有一個很好的答案。如你所見，華爾街對小型投資者并不友好。同時，個人投資的確有許多選擇，因為這個或者那個原因（經常是這個和那個原因），大部分選擇并不夠好。然而，在本書中，對于這個重要的問題我最終想出了一個很好的答案。這個答案對于大小投資者應該都十分有效。

其次，這是我寫的第三本。第一本是《股市天才》，（好啦，大家都已經知道啦），這本書原本也打算幫助個人投資者，但它沒有做到。它假定投資者具備大量專業(yè)的投資知識，并且有大量空閑時間。（事實上，它最終幫助了幾十個對沖基金的基金經理，但是……）我的第二本書《股市穩(wěn)賺》給出了具體投資方法，讓個人投資者可以“自力更生”。我仍然非常堅信這種方法，仍然很喜歡那本書，但我又一次不得要領。事實證明，大部分人不想自力更生。是的，他們想理解書中的思想，但他們仍然想讓其他人幫忙投資。

所以，也許第三次真的是有魔力的。本書應該能給許多投資者一個極好的答案。對于如何更好地投資股市，我不認為大部分個人投資者甚至機構投資者認真思考過這個問題的解決方案。我真誠地認為他們應該考慮一下。無論如何，我認為不管是初學者還是經驗豐富的投資者都會從這個討論中受益。祝你好運！