推薦序一創(chuàng)新與合作：走出大停滯的必由之路
　　時光荏苒，2008年的記憶正在漸行漸遠。
　　但是，2016年作為聯(lián)合國實施“2030年可持續(xù)發(fā)展議程”的第一年，開局似乎并不順利。
　　不久前，在國際貨幣基金組織（IMF）和世界銀行2016春季會議上，IMF第四次下調(diào)了全球經(jīng)濟增長預期。最新的《世界經(jīng)濟展望》報告顯示，IMF預測2016年全球經(jīng)濟增長3. 2%，相比1月份預測的3. 4%下調(diào)了0. 2個百分點。之前兩次預測分別在2015年7月和10月，預測結果均高于此次預測。報告同時指出，2017年全球經(jīng)濟增長預測為3. 5%，也較1月份低了0. 1個百分點。
　　當前，全球經(jīng)濟增長乏力，大宗商品價格低迷，外貿(mào)增長下降，貿(mào)易投資保護主義抬頭，公共部門杠桿率上升，短期資本流動加快，金融市場震蕩加劇，大國經(jīng)濟政策分化，勞動人口增速減緩，全要素生產(chǎn)率增長停滯，收入不平等程度加深，地緣沖突此起彼伏，恐怖主義甚囂塵上。如此等等，不一而足�？梢哉f，世界并不太平，各種風險正在集聚，新的危機并不遙遠。
　　難道歷史會周期性重演？IMF總裁拉加德（Lagarde）提出的世界經(jīng)濟“新平庸”和本書作者提出的全球經(jīng)濟“大停滯”——真的正在成為現(xiàn)實嗎？
　　擺在大家面前的這部著作——《大停滯？全球經(jīng)濟的潛在危機與機遇》，是國際著名金融專家薩蒂亞吉特·達斯（Satyajit Das）的最新心血之作。達斯擁有35年金融從業(yè)經(jīng)驗，2014年被彭博（Bloomberg）提名為全球最有影響力的50名金融思想家之一。達斯著作等身，他的著作《極限金錢：世界的掌控者和風險的膜拜者》和《交易員、槍和鈔票：親歷金融衍生品世界》，以及他長期為《金融時報》和《華爾街日報》撰寫的專欄文章，早已在國際財經(jīng)界產(chǎn)生了廣泛而深遠的影響。
　　在這本著作中，達斯開門見山、直奔主題：世界正在進入一個停滯階段，即“新平庸時代”。圍繞“停滯”這一宏大話題，作者娓娓道來，首先回顧了第二次世界大戰(zhàn)以來全球經(jīng)濟的繁榮和蕭索，接著不惜筆墨，重點分析了金融危機和大衰退的原因、政府經(jīng)濟政策局限性、經(jīng)濟增長終結因素、能源資源制約影響、全球化逆轉現(xiàn)象、新興市場國家興衰、全球貧富分化、信任危機影響，以及對日常生活間接影響等，作者旁征博引，大開大合，揮灑自如，文筆生動，完全擺脫了“嚴肅”學術著作的乏味，充分展示了作者的博學，可以雅俗共賞，給人以深刻啟迪。
　　當今世界，經(jīng)濟增長新舊動力轉換，新舊規(guī)則并存，支撐經(jīng)濟增長的科技、產(chǎn)業(yè)和規(guī)則體系的邊際效益遞減；而新的科技革命正在孕育，新的產(chǎn)業(yè)結構正在形成，新的規(guī)則體系正在建立，經(jīng)濟增速下滑是必然現(xiàn)象。目前，受大宗商品價格影響，各國工業(yè)生產(chǎn)明顯通縮，外貿(mào)對經(jīng)濟增長驅(qū)動作用減弱。2008年金融危機以后，“去杠桿”成為熱門詞語，但是全球杠桿率不降反升。2015年7月中國股市波動和8月中國匯市波動，引起全球金融市場緊張。2015年，國際市場預期美聯(lián)儲加息，全球匯率變動加劇，世界80%以上國家貨幣兌美元貶值。
　　在此背景下，主要經(jīng)濟體的貨幣政策出現(xiàn)嚴重分化。2015年年底，在經(jīng)歷兩年遲疑之后，美聯(lián)儲終于加息，結束了長達七年超常寬松貨幣政策。但由于美國經(jīng)濟復蘇基礎脆弱，加息將不會一帆風順。2014年6月，歐洲央行對金融機構在央行隔夜存款實行負利率，2015年年初又推出歐洲版量化寬松（QE）政策。2013年4月，日本央行開始實施QE政策；其后，安倍經(jīng)濟學“三支箭”先后射出，但是政策效果乏善可陳。2015年9月，安倍又射出“新三支箭”，政策效果尚需觀察。2016年1月，日本央行推出負利率政策。新興經(jīng)濟體和發(fā)展中國家方面，2015年中國央行多次降準降息，俄羅斯多次下調(diào)利率，除了巴西，發(fā)展中國家?guī)缀醵疾扇×藢捤韶泿耪�策。各國�?jīng)濟政策分化，增加了全球系統(tǒng)性金融風險。
　　展望未來，發(fā)達國家經(jīng)濟增長可持續(xù)性減弱；新興經(jīng)濟體和發(fā)展中國家將面臨政府監(jiān)管、產(chǎn)權保護、人口結構、基礎設施、結構轉型和宏觀因素等風險，總體經(jīng)濟增速趨于下降。未來幾年，國際油價可能維持在30～50美元/桶，大宗商品價格增長乏力。全球金融市場不確定性增加，新興經(jīng)濟體可能受到負面影響。但是，世界經(jīng)濟體系也孕育著一些良好發(fā)展勢頭，比如互聯(lián)網(wǎng)、新能源、大數(shù)據(jù)、共享經(jīng)濟的突破以及融合，將推動全球發(fā)展模式發(fā)生轉變，創(chuàng)新升級為重構新一輪全球經(jīng)濟發(fā)展格局的戰(zhàn)略選項，各國在加大基礎設施投資和增強合作方面已達成廣泛共識。
　　未來五年，中國經(jīng)濟加快進入“新常態(tài)”，經(jīng)濟增長轉向“中高速”，經(jīng)濟結構邁向“中高端”，基本面繼續(xù)向好，人民幣兌美元匯率不會大幅貶值，中國作為世界經(jīng)濟“引擎”地位不會改變。中國提出“一帶一路”倡議，得到越來越多的國家積極響應。中國正在致力于供給側結構性改革和推動開放型世界經(jīng)濟發(fā)展。2016年，中國成為G20輪值主席國，國際社會對G20推動世界經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展與全球治理改革寄予期待。2020年，中國將全面建成小康社會。有理由相信，中國改革和開放必將釋放巨大紅利，并為世界經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展做出新的貢獻。
　　總之，人類社會必須直面達斯在書中描述的“咬人的現(xiàn)實”，但也不必過于悲觀。作者之所以憂心忡忡，目的無非是喚醒人們的憂患意識。我認為，加快創(chuàng)新，加強合作，人類終將走出“大停滯”的泥潭。
　　感謝王志欣、王海同志為本書做出的卓越翻譯。感謝本書責任編輯堅喜斌同志的辛勤工作。感謝機械工業(yè)出版社陳海涓副社長邀我作序，這是我的莫大榮幸。
　　中國國際經(jīng)濟交流中心經(jīng)濟研究部部長
　　徐洪才
　　推薦序二帝國的杠桿極限
　　從2007年美國次貸危機到2008年全球金融危機，再到之后的歐洲債務危機，接著是QE引發(fā)的全球外圍地區(qū)的高通脹，然后是中東北非的內(nèi)政動蕩和地緣沖突，最近則是擴散到廣大發(fā)展中國家的貨幣暴跌和經(jīng)濟衰退……這一系列環(huán)環(huán)緊扣的事態(tài)已然終結了一個舊時代，也正在塑造著一個新時代。
　　新舊時代之間的差異何在？薩蒂亞吉特·達斯所著的《大停滯?》一書從很多方面為讀者提供了觀察和思考的重要線索：原本持久普遍的增長率趨于停滯；持續(xù)了30年的全球化浪潮被貿(mào)易保護主義、投資保護主義以及匯率戰(zhàn)爭所逆轉；資源和環(huán)境對原有的增長模式構成了極大限制；當然，還有一個很重要的方面就是各主要經(jīng)濟體的債務比例都已經(jīng)高到了搖搖欲墜的地步，無法進一步支撐脆弱的全球經(jīng)濟增長。
　　作者薩蒂亞吉特·達斯是一位經(jīng)驗非常豐富的金融業(yè)專家，他對全球經(jīng)濟和金融的演變既是觀察者，又是親歷者。從書中內(nèi)容來看，他的書明顯超越了其直接的市場經(jīng)驗和個人記憶，而吸納了更宏大的理論探討和哲理反思。更難能可貴的是，作者能把如此宏大而深刻的主題用頗為通俗且不乏幽默的筆調(diào)展示在讀者面前，令人不忍釋卷。所以，受邀為此書中文版作序，是我本人的榮幸。
　　既然是作序，總要探討些相關問題。在本書中，債務問題是重點內(nèi)容之一，作者在多個章節(jié)中展開論述。我也想借此機會說說自己對全球債務的一些補充性的理解。
　　2015年的世界銀行和IMF春季年會召開時，我恰好在華盛頓。記得在世界銀行一層的會議室里，美國經(jīng)濟學界的大名人A 教授發(fā)表其宏論，從政治經(jīng)濟學角度解釋為什么西方發(fā)達國家的官方杠桿率（即中央政府債務余額占GDP的比例）越來越高。他認為，世界各國政府的債務率高企歸根結底是因為美、歐、日等的民主體制出了問題：執(zhí)政黨都想把其任期內(nèi)的經(jīng)濟增長率搞得漂亮一些，讓就業(yè)率盡可能高一點，從而使其政客連選連任的概率最大化，而最簡單的辦法就是持續(xù)擴大債務，尤其是政府債務，借錢投資，借錢發(fā)福利，借錢補貼民眾的消費。那么，誰來承擔最后的代價呢？民主體制中有兩類人沒有投票權：一是后代，因為他們此刻還沒有出生，所以投不了票；二是外國人，因為他們不是本國公民，也投不了票。換言之，對西方的債務積累現(xiàn)象，A教授提供的政治經(jīng)濟學解釋就是民主制度下，決策者通過犧牲后代和外國人的利益來換取政客的短期好處。
　　這樣一種解讀相當機智且有趣，而且在政治觀上頗對我的胃口，因為我對民主制度的優(yōu)缺點向來有一套自己的看法。但是，就債務積累問題而言，我不得不在問答環(huán)節(jié)站起來反駁他的觀點，因為它解釋不了這樣一個事實：第二次世界大戰(zhàn)結束后，西方各國的政府債務率是持續(xù)往下走的，遲至20世紀70年代中期開始才不斷上行，總體上走了一個明顯的V形反轉。但是，西方國家的民主制度確立時間大大早于20世紀70年代。為什么70年代以前的政客們不把還債的代價轉移到后代和外國人身上去？
　　這類歷史趨勢的重大轉折并非偶然。為什么是20世紀70年代中期而不是更早或者更晚？根據(jù)這個時點的位置，我提出了一個替代性或者說補充性的解釋：債務由下降轉為積累，是因為全球貨幣硬錨在1972年消失了。我們都知道，1971年尼克松關閉黃金窗口之前，全球貨幣錨住美元，而美元錨住黃金，這意味著布雷頓森林體系是一種以黃金價格為基準的金匯兌本位制。這種體制下，借錢就是在借黃金，而誰都沒法像印紙幣一樣隨便加印黃金，所以在金匯兌本位制下，信用擴張必然是慎重的。1972年之后，美元同黃金脫鉤了，其他貨幣也就與黃金脫鉤了，全球貨幣體系變成了一個無錨的體系。更確切地講，是美元國債利率曲線這個軟錨取代了黃金這個硬錨，成為全球價值基準。從此之后，全世界的債務可以按照其定價貨幣分為兩類：一類是用債務人自己印的貨幣定價的；另一類是用自己沒法印的貨幣定價的。前者多多益善，后者越多越麻煩。發(fā)達國家和發(fā)展中國家之間在金融貨幣領域的關鍵區(qū)別，就在于前者可以用自己印的貨幣來定義自己的債務，而后者沒有這樣的特權。對于發(fā)達國家而言，債務其實可以永不違約、永不歸還，到期還債不必節(jié)衣縮食而只需借入新債便可；隨著債務規(guī)模越來越大，只需要把自己貨幣的基準利率降到零或者負值，那么債務利息的支出就不是問題了。所以，美國政客的那句經(jīng)典名言“美元是我們的貨幣，卻是你們的問題”，其實核心還是債務特權。人民幣國際化和資本項目放開，盡管阻力重重、風險隱伏，但還是要去做，就是為了爭取這種特權。
　　我自己的論文中曾經(jīng)做過一個很有意思的圖表，把多個OECD(經(jīng)濟合作與發(fā)展組織)國家第二次世界大戰(zhàn)后的整體GDP平減指數(shù)分段引出趨勢線來，可以看到1972年之后通脹明顯加速，這個轉折點同國債占比的轉折點驚人重合。這進一步支持上述觀點：貨幣硬錨的消失是經(jīng)濟運行邏輯變化的深層解釋因素。
　　自從美元和其他各貨幣從黃金的束縛中掙脫出來之后，全球經(jīng)濟增長不再單純地依賴于技術進步，而是獲得了一種新動力，那就是債務。社會福利體系的建立可以讓窮人獲得較多的購買力，從而擴大總需求，拉動本土消費、經(jīng)濟增長和就業(yè)。政府債務則是在確保了現(xiàn)有公共服務開支的前提之下，壓低了本國的總體稅率，從而通過財政乘數(shù)效應擴大即期的經(jīng)濟活動。當然，福利開支也往往最終轉化為政府債務。20世紀70年代以來的全球化，恰恰是這種債務從西方國家國內(nèi)儲蓄者擴展到全球市場體系的過程，越來越多的發(fā)展中國家通過出售自己的血汗和環(huán)境，出售自己的能源資源，而換取對西方的債權。之所以要積累這種債權，歸根結底還是因為它們沒有用自己的貨幣對外融資的特權，所以需要儲備外匯以備不時之需。
　　積累多少外匯才夠用？其實積累多少都沒有用！中國外匯儲備曾高達4萬億美元，儲備了就是為了讓人兌付的。但是一旦資本流動因美元加息預期而有風吹草動，儲備剛減少8000億美元，立刻人心動搖、風聲鶴唳，中國富人都在琢磨是不是該把自己的資產(chǎn)變現(xiàn)并轉移到美元之中，政府不得不重新收緊外匯管制�？梢�，儲備本身成為一種悖論：儲備是為了應對資本外流，但是一旦儲備減少，就會嚇得人人準備外流。
　　說到資本外流問題，這兩年幾乎人人關心的一個話題是：美元什么時候加息？能加多高？會不會把中國的儲備抽空從而導致金融貨幣危機？
　　我從2011年起就多次召集閉門會議研討美元加息升值周期到來時中國的宏觀風險與應對之策，2015年的場景其實早就在會議室里討論得比較充分了。到了2016年，我反而比較樂觀，因為美聯(lián)儲并沒有真正的加息空間。許多論者往往從耶倫的理念或者美國實體經(jīng)濟波動等角度來討論，但是往往忽略一個關鍵問題，那就是上文所探討的債務問題。目前，美國聯(lián)邦政府的債務存量占GDP的比例已經(jīng)達到105%，如果考慮到民主黨推出的福利承諾和老齡化浪潮、階層分化等因素，未來的支出增長非常不樂觀。在此背景之下，美國聯(lián)邦政府能拿出多少錢來還利息？答案是不能超過GDP的2. 5%。因為這是多年來的平均水平，也是近年美國名義GDP的增長率水平。如果債務利息支出占GDP的比例（因為美聯(lián)儲的任性加息）而超過了名義GDP的增長，那么利息本身就會導致政府債務率持續(xù)升高。美國將進入旁氏融資時代，帝國崩盤指日可待。所以，我相信美元在這輪加息周期的高度將極為有限。最高能加多少呢？可能1%而已。
　　推至整個西方世界，老齡化和去全球化的趨勢都大大限制了他們的經(jīng)濟增長空間，從而也限制了他們的加息空間。全球經(jīng)濟增長要想擺脫本書作者所說的大停滯，希望只能寄托在新興經(jīng)濟體的結構轉型升級、福利體系擴張以及新型資本—商品循環(huán)的形成，也就是我們所說的“一帶一路”倡議。中國人，讓我們?yōu)榱苏�救全球�?jīng)濟而放量消費、大膽投資吧！
　　中國人民大學對外戰(zhàn)略研究中心副主任
　　中國人民大學重陽金融研究院高級研究員
　　中國人民大學國際貨幣所一級研究員
　　翟東升
　　推薦序三尋找經(jīng)濟增長源
　　經(jīng)濟增長越來越難,已經(jīng)變成一個全球性的問題。
　　曾經(jīng)，經(jīng)濟停滯或低速增長局限于人們對20世紀中期的阿根廷和20世紀90年代開始的日本的討論。2008年全球金融危機后，全球經(jīng)濟似乎正以加速趨勢沖向失控。增長低迷、債務高企、政治不穩(wěn)開始在世界大部分地區(qū)蔓延，甚至連過去35年保持高速增長，1978—2011年讓超過六億人口擺脫貧困的史上最大經(jīng)濟奇跡之一的中國，也開始在討論“供給側結構改革”和“經(jīng)濟新常態(tài)”——全球經(jīng)濟似乎正陷入曠日持久的大停滯。
　　薩蒂亞吉特·達斯（Satyajit Das）所著《大停滯？全球經(jīng)濟的潛在危機與機遇》一書就向人們描述了這樣一幅看起來荒涼的場景。當然，正如作者所言：“了解是通向改變的鑰匙。”通過分析經(jīng)濟低迷形成的原因，作者其實想探討的是終結低迷的方法，而這也是這本書的價值所在。畢竟，過去一段時間，反思2008年全球金融危機的書籍汗牛充棟，對導致危機的結構性因素的分析脈絡已經(jīng)很清晰，但對如何走出低迷的探討相對較少。人們期盼最好的情形，但同時害怕出現(xiàn)最糟的局面。對于改變，人的本能是排斥的，這也從另一方面解釋了改變及經(jīng)濟增長之難。
　　然而，要尋找到全球經(jīng)濟增長之源，改變是必需的。這要求我們完整理解未來經(jīng)濟增長的源泉，并在此基礎上重新構建經(jīng)濟增長的基礎。關于前者，我習慣用經(jīng)濟學里的一個等價公式分析經(jīng)濟增長源：增長率=投資資本收益率×投資率。方程式的左邊是經(jīng)濟增長率，右邊是投資率和投資資本收益率的乘積。投資率一般用固定資產(chǎn)投資占GDP的比率來衡量，而投資資本收益率則反映投資的效率。投資率和投資資本收益率都可以拉動經(jīng)濟成長。理想的增長應該在投資率與投資資本收益率之間找到一個有效平衡。然而，我們看到過去一段時間，在增長乏力、企業(yè)投資意愿不足的情況下，各國政府紛紛利用量化寬松的貨幣政策或激進的財政政策去拉抬投資率。這種短期刺激政策在短期內(nèi)可以幫助獲得一定的經(jīng)濟增長，但其長期的政策效果卻與經(jīng)濟持續(xù)增長本身背道而馳——與這種短期刺激政策相伴的高債務率、產(chǎn)能過剩和資源低效配置正變成經(jīng)濟進一步增長的瓶頸。經(jīng)濟增長最可靠的源泉只能是投資資本收益率，即效率的提升。用發(fā)展經(jīng)濟學的術語詮釋，最可靠的拉動經(jīng)濟成長的因素是全要素生產(chǎn)率（Total Factor Productivity, TFP）。大量的實證研究已經(jīng)充分證明，全要素生產(chǎn)率的提升能解釋絕大部分的人均GDP增長。即使在中國的改革階段（1978—2010年），雖然增長模式以投資拉動為主，全要素生產(chǎn)率的提升仍然解釋了近80%的人均GDP增長。以此觀之，提升與全要素生產(chǎn)率密切相關的投資資本收益率是未來經(jīng)濟增長最可靠的源泉。在中國現(xiàn)在的語境里，提升投資資本收益率也成了“供給側”改革的要義。
　　厘清了經(jīng)濟增長之源，我們必須重新塑造經(jīng)濟未來持續(xù)增長的基礎。這包括三方面的內(nèi)容。
　　首先，我們需要重塑金融體系。全球經(jīng)濟增長迫切需要第二代金融體系，這不僅是發(fā)展中國家面臨的挑戰(zhàn)，也同樣適用于包括美國在內(nèi)的發(fā)達經(jīng)濟體。金融的本質(zhì)就是以簡單、直接、有效的方式把資金多余方和資金需求方聯(lián)系在一起，為實體經(jīng)濟服務——這也是判別一種金融是否是“人們熱愛的金融”的唯一標準。美國在1880—2010年這130年間，金融行業(yè)的價值附加占GDP的比重大部分時間處于4%～6%， 2007年左右一度高達8%，接著就爆發(fā)了金融危機。金融占比過高，反映的其實是金融中介過程的中間環(huán)節(jié)太多，過度的金融創(chuàng)新不僅沒有讓金融變得更簡單、直接、有效，反而變得更不透明、風險更大、效率更低。同樣看中國的情況，2015年整個金融行業(yè)的附加值占到GDP的8. 5% ，甚至高于危機爆發(fā)前的美國；2015年上半年因為股市交投活躍，金融附加值甚至占到GDP的9. 5%……真正好的金融應該回歸金融本質(zhì)，探索怎樣真正降低金融中介的成本，提升資本的使用效率。這是全球金融行業(yè)共同面臨的、急需完成的“供給側金融改革”！
　　其次，創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新對提升全要素生產(chǎn)率乃至投資資本收益率意義重大。數(shù)字技術、生物技術、新能源等科學技術的突破及其在經(jīng)濟生活中的廣泛使用，為經(jīng)濟增長提供了極大的想象空間。然而，創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新，恢復創(chuàng)新經(jīng)濟活力，讓投資資本收益率在增長中扮演主導作用，需要平等、寬容、透明的環(huán)境。然而，收入和財富不平等及與之關聯(lián)的社會階層固化，幾乎是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的天敵。重塑經(jīng)濟增長的基礎要求各個國家找到相應的方法去解決收入及財富不平等問題。
　　最后，伴隨著2008年全球金融危機，我們看到“不信任”這種情緒的蔓延。主權國家、大機構道德風險盛行，隨之而來的一系列違約事件，很大程度上綁架了市場多年形成的基于“信用”和“信任”的商業(yè)契約精神。在信任和信用式微之時，市場慢慢失效，而市場失效也為政策制定者在更大程度上對市場進行干預提供了口實。破解這一惡性循環(huán)的唯一路徑，是恢復信任（Trust）。這要求經(jīng)濟生活的方方面面都同樣做出努力，重構以信用為基礎的市場經(jīng)濟文化。
　　在《大停滯？全球經(jīng)濟的潛在危機與機遇》一書中，薩蒂亞吉特·達斯用自己極富個性的敘述角度和敘述方式，傳遞了重新塑造全球經(jīng)濟增長基礎非常重要這一信息。我向讀者推薦這本書，希望讀者能夠理解并相信全球經(jīng)濟的未來取決于我們現(xiàn)在的行動。如果我們付諸行動，那么我們有足夠的理由相信，我們所處的雖不是一個最好的時代，但它確確實實是一個最好時代的開始。
　　北京大學光華管理學院金融學教授
　　劉俏